美国油气行业并购和投资形势分析

何国源 美国能源研究学者

2015：油气并购的低潮

Deloitte公司的统计数据表明，2015年全球油气行业总共有379个并购交易，价值约2900亿美金，其中3/4来自公司并购，1/4为资产买卖，交易数量和价值较2014年分别下跌了47%和20%。各个产业链有所差异：上游仍是交易的主体，共有约250个交易，占67%，较2014年下跌了50%；油田服务行业占交易数量的近10%，只有36个交易，价值250亿美元，较2014年下跌了70%。中下游占交易数量的23%，和2014年基本持平。

值得注意的是，由于对交易时间，地点和完成的定义不同，各个研究机构和咨询公司的数据有所差异，但无一例外的显示2015年是油气并购交易的低潮，这出乎不少人的预料，因为油价从2014年下半年就开始下跌了，按常理来说，很多公司应该陷入债务危机，从而导致并购交易的热潮，然而这并没有发生，这是为何？

北美是并购交易的主要地区，占全球交易数量的近70%，其中又以美国为主。IHS的数据表明，2015年美国上游的并购交易价值为350亿美金，较2014年下跌了60%。一方面，这一年的大部分时间里，美国的大多数油气生产商还能获得资本市场的支持，并且通过削减开支，降低成本，优化技术，专注优质资产，以及优先生产那些已经钻了但未完井的井，保持一定的现金流，而且很多公司在价格大跌以前实行了套期保值。虽然有40个油气公司宣布破产倒闭，但比市场预期的情况要好。

另一个重要原因是：不稳定的低油价带来的市场不确定性，使得买卖双方对价格下跌的程度和反弹的时间产生较大分歧，在资产或者公司价值上难以达成一致。例如，在进行油气田资产评估时，买方多数采用NYMEX的期货价格作为基准，而卖方的价格通常要高于NYMEX，他们认为价格会很快反弹。据RBC的数据显示，2015年美国的上游市场有近500亿美金的资产出售，而最终只有半数完成了交易；而公司并购方面，卖方也不愿意在股价很低的情况下被收购，据IHS的数据，有超过600亿美金的公司收购最终未能达成。

IHS的数据还显示，全球非常规资产的交易从2014年的750亿美金下跌到2015年的不到300亿美金，主要在美国，这使得非常规的交易额在上游的比例从40%下跌到20%。2015年全球上游的十大并购交易中，无一非常规身影。这是因为与普通的常规资产相比，非常规的成本高，虽然初期的产量更高，但下降也快，需要持续钻井以维持生产，因此资本密集性高，更容易受到价格和市场不确定的影响。

服务公司的并购交易下跌更甚。原因是油气生产商纷纷向其重新议价，取消合同，或者减少近期的勘探开发投入，使得服务公司重点放在重组，资源整合,重新审视和优化投资，裁剪人员和设备，以节约成本，而其又没有套期保值可以利用；中下游的交易受价格的冲击较小，因为其更以市场需求为导向，且中游多采取合同制，削弱了价格下跌带来的影响，短期来看相对稳定，然而中长期来看，上游的萎靡也会影响中下游的投资。

2016：油气并购升温

笔者认为，2016年油气的并购交易将会增长，尤其是私募投资者会变得更加积极。一方面是因为买卖双方对于价格的判断更趋一致：普遍认为此次因生产过剩导致的价格下跌与以往不同，已经持续并且仍将持续一段时间。以往的价格连续下跌最多不超过7个月，而此次已经超过了18个月。生产过剩的局面在一两年内难以打破，虽然美国的生产会下跌，但幅度有限，而OPEC成员国和俄罗斯不愿减产，再加上伊朗恢复生产带来的压力，使得全球油气供给的下降幅度不大。而需求方面，EIA和IEA对于2016年全球石油需求的增长预测均是120万桶每天，只有很小幅度的增长。高库存需要一段时间才能消耗，这就限制了价格快速增长的可能。

另一个方面的原因是，油气公司获得资本和投资的渠道逐渐萎缩，而继续削减开支和降低成本的空间越来越小，在持续的低价格背景下，资产负债表难以改善，继续恶化的资产和信用使得债权人的意愿和能力打上问号，而且很多公司的高价位套期将在2016年到期。最终，那些套期截止而债务很高的公司会变得相当脆弱，不得不面临重组，变卖资产，破产倒闭或者被收购。

另外，也会有一些公司合并是发生在财务状况比较好的买卖者之间，双方更看重的是合并带来的长期性战略利益，而非短期价格和供需平衡带来的影响，就像shell收购BG公司一样。

但是，2016年的并购交易也难以达到2012年的高峰。一方面，卖方在如此低廉的价格下，除非实在不得已，否则是不愿意出售资产或者被收购的，他们会想尽一切办法获得资本和投资。另一方面，如果潜在买家是财务状况较好的油气公司，他们也会为油价进一步下跌的可能性做好准备：保存现金和减少债务。而对于像私募的投资者来说，他们的担心是油价是否会进一步下跌导致投资回报的减少。因此，市场需要更长一点的时间获取信心。

对中国公司是否是投资良机？

和整个行业的形势一样，2015年中国公司的海外油气并购也降到了冰点，当然还有内部的原因。IHS的数据表明，中国的国家石油公司今年和去年连续两年在海外的并购花费少于50亿美金。

尽管如此，还是有一些已经完成或正在筹划的交易引人注目：12月，烟台新潮实业以2亿元人民币收购了美国能源公司Blue Whale 100%的股权。而Blue Whale年底宣布其收购了Tall City和Plymouth公司位于二叠盆地Midland Basin的油气资产，价值11亿美金，净面积达78000亩，目前产量为6000桶油当量每天。这是2015年美国上游仅有的4个价值高于10亿美金的并购交易之一。近些年来，越来越多的中国私企加入到美国的油气行业，方式也趋于多样，包括服务公司，生产商，投资公司等等。

国企方面，中石化尤为积极，正在试图收购美国的Anadarko公司，但是难度不小。首先因为政治和法律因素，Anadarko是美国大型的独立石油公司，目前市值约234亿美金，其收购势必会受到多方的关注和阻力。其次是竞争对手不少，包括ExxonMobil，Chevron， Apache等大公司也在洽谈并购Anadarko。中石化之前花费超过30亿美金投资美国的Devon和Chesapeake公司。除了页岩项目外，中石化还在努力获得位于Texas的Freeport LNG项目10-15%的权限。此外，其还在Washington和Oregon州寻求一些下游项目。

如上所述，2016年美国的油气公司会绞尽脑汁寻求资金，而30美金的油价和2美金的气价已接近底部，虽然低价格还会持续一段时间，但年底有望逐渐回升。因此，此时投资不但选择的机会多，而且可以获得价格优势。而对于更看重长期战略性的国企来说，价格不是重点考虑的因素，重要的是寻找好的合作伙伴和优质资产。

但是也不可忽视投资风险。首先要注意政治和法律风险，美国关于油气投资的法律条文多而细，切不可粗心大意。私企较国企受到的阻碍相对较小，形势灵活，更易于并购和投资，但是私企普遍缺乏经验和高效的管理。如果私企和国企能够加强合作，优势互补，可以获得双赢。其次是价值风险，以往的经验是，中国企业会经常溢价收购，且收购的资产并不太好。因此，投资之前需要做好严格的经济评估和优劣分析，以商业和市场为导向。另外，在并购交易的过程中，以及今后与美国公司的合作期间，需要多了解当地的文化，多沟通，已经出现一些中国企业和美国合作伙伴之间产生矛盾，甚至是法律诉讼。

今后非常规仍是美国的热点。当油价低于40美元和气价低于2.5美元时，只有Eagle Ford,Permian Basin,STACK和Niobrara油田以及Marcellus和Utica气田的核心区块才具经济型。一旦价格回升，会有更多的投资机会出现。