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中国原油期货之战略意义

2018-02-12 15:31:14 中信期货研究资讯

2018年2月9日,证监会宣布原油期货将于2018年3月26日在上海国际能源交易中心挂牌交易。中国首个国际化期货品种即将上市。我国原油期货市场建设旨在形成反映中国以及亚太地区市场供求关系的基准价格体系、推进人民币国际化进程、为实体企业提供风险管理工具,为金融机构提供资产配置工具、推进成品油价格机制改革、优化行业资源配置等。

一、形成亚洲地区基准价格

原油定价机制19世纪60年代美国钻出第一口商业油井至今,在百年间石油经历了从跨国石油公司定价、欧佩克定价权争夺、到目前市场化定价时期。市场化定价核心为基准价格加升贴水的公式计价法。现货贸易可分为长约和现货,升贴水通常由产油国或价格评估机构制定,或市场交易得到。油价升贴水的影响因素众多,包括品质差别、加工收益、市场份额、出口对象、计价周期等。

基准价格体系基准油价是公式定价的核心。目前全球三大主要基准油价为:基于Brent系统的欧洲及非洲原油定价体系,远期市场(BrentForward)、期货市场(BrentFuture)、即期现货市场(DatedBrent)、价差合约市场(ContractForDifferences)、期权及其他场外衍生品等;基于WTI的北美原油定价体系,大部分北美原油进出口及现货基准价格均基于Nymex的WTI期货加减升贴水计算;Dubai/Oman的中东出口至亚洲定价体系,目前迪拜、阿曼原油基准价为DME(迪拜商品交易所)上市Oman期货价格,阿联酋、卡塔尔采用回溯性绝对价格,其余中东国家多数参考Platts公布的Dubai/Oman价格。

亚洲地区供需2017年中国日均原油进口量为840万桶/日,首次超过美国的790万桶/日,成为全球第一大原油进口国。随美国页岩油产量出口增加,未来进口仍将继续下滑。中国原油期货推出,有助于形成反应东北亚供需关系的基准价格,完善亚洲、欧洲、美洲价格体系,提供相互促进与平衡作用。

二、推进人民币国际化进程

石油美元发展历史全球原油市场发展早期,主要发达国家在境内及殖民地原油贸易采用各自货币计价。二战后以美元和黄金为基础的布雷顿森林体系建立,确立了美元在国际贸易的中心地位,一定程度促进全球经济发展。由于美元危机与美国经济危机,1971年尼克松政府宣告结束布雷顿森林体系,1972年创立了石油美元循环机制。美国通过美元购买石油,产油国将盈余收入购买美国债券、股票等金融资产,从而实现闭环回流。2000年以后,随着欧元等货币加入石油贸易体系及美国多轮量化宽松美元贬值,石油美元影响回落但仍占据主导地位。

人民币国际化进程2005年汇改后,人民币由过去十年的主要采用盯住美元固定汇率制,转变为有管理的浮动汇率制。2008年金融危机后,回归固定汇率制至2010年。为规避美元汇率大幅波动风险,提升国际影响力等,2008年人民币跨境使用通过货币互换等方式推进,并于2015年正式明确“人民币国际化”提法。2016年10月1日,人民币正式加入国际货币基金组织(IMF)特别提款权(SDR)货币篮子。国际化进程从周边国家扩展至全球,从结算货币扩展至投资及储备货币。

中国原油期货影响人民币国际化面临主要障碍包括资本项目管制程度较高,以及境外人民币持有者投资渠道较少,难以形成回流保值增值。俄罗斯、委内瑞拉、安哥拉、伊朗等国已经开始采用人民币进行实货贸易结算。中国原油期货推出可为境外投资者提供人民币计价的金融投资标的以及实货交割业务,有助推动人民币国际化及“一带一路”战略实施。

但是,人民币计价商品期货能否被市场接受还有待检验。原油期货上市初期,维持稳定仍是根本任务。美元地位根深蒂固,人民币国际支付占比极小,远未达到对现有国际市场造成影响的阶段。人民币原油短期难以取代美元地位,长期取决于政府政策与资本自由流通程度。

三、提供企业风险管理工具

套期保值期货市场三大功能为价格发现、规避风险、资产配置。单边点价及转移计价主要利用价格发现功能,对基准价格实现成本相对优化。套期保值则通过对市场长期趋势研判,实现成本绝对优化。套期保值主要原理为利用期货市场对冲现货市场的价格风险。如预计未来价格上涨,则提前在期货上进行买入;当签订现货合同时,对期货多单进行平仓,转入正常点价操作。实现将买入成本锁定。套期保值为采购前端操作,点价为采购后端操作,二者可结合使用。

期现套利企业对于期货市场有较深入了解和操作经验后,可进一步通过库存管理实现期现套利获取额外收益。现货操作上,当市场价格短期过高时,可适量降低库存;待价格回落后,进行补库操作。期货操作上,当远期曲线呈现近低远高结构时,若远月升水足以覆盖仓库成本,则可在近月端加大采购,并同时在远月端售出,获取无风险收益。

利润风险对炼厂生产全流程而言,由于下游成品油价格波动可一定程度对冲上游原油价格波动风险,因此炼厂主要面临风险是利润风险。可通过期货市场对炼厂进行利润保值操作,在盘面利润高位时进行卖出保值。利润保值需要采购端和销售端共同协作完成。可通过期货或期权市场实现。

汇率风险目前我国进口原油主要采用美元计价,面临人民币汇率波动风险。中国原油期货理论定价=(FOB离岸价远洋运费+保险费等)*汇率+其他费用(代理费、港杂费、中转费、仓储费、交割费、货损等)。人民币计价捆绑汇率,可为部分投资者规避汇率波动风险。

四、丰富机构资产配置标的

资产配置国内金融市场大类资产配置中大宗商品一直缺乏有力的投资工具,原油期货作为大宗商品的基础性品种,WTI基金持仓占比达40%以上。原油价格与通胀的高相关性,成为机构资金对冲通胀配置优先选择。公募基金可通过发行ETF方式参与原油期货,私募及券商资管等可利用原油期货进行投机套利对冲操作,高波动与成交预期或将成为量化交易优质标的。

单边投机原油作为大宗商品实货及纸货贸易之王,同时受到商品属性及金融属性影响。金融属性关注宏观经济、利率汇率、系统风险、持仓结构、市场情绪等;商品属性关注库存变化,供应端关注剩余产能、产量分布、上游投资、生产成本等,需求端关注炼厂开工、裂解利润、需求结构等。另需持续关注地缘政治影响。

价差套利中国原油期货理论锚定Oman油价,存在基于运费港杂交割仓储费用的理论跨区价差套利空间。与WTI与Brent套利区间则在跨区价差之上加入高低硫品质价差;Oman与Brent可通过EFS联结,与WTI可通过CME新上市WTI-Dubai期货合约联结,Brent与WTI也可通过价差合约转换。月间价差需考虑INE相对偏高的仓储费用对远期曲线结构、月间套利成本及内外盘曲线差异的影响。跨品种价差关注与目前现有的能源类品种沥青、燃料油套利,以及化工品种PTA等套利机会。未来若成品油期货上市可关注裂解价差套利。

五、推进行业价格机制改革

我国成品油定价机制经历数阶段:1998年前由政府完全定价;1998年后逐渐调整为参考新加坡、纽约、伦敦三地成品油价格加流通等费用的政府指导中准价格;2008年调整为迪拜、布伦特、米纳斯三地原油价格加炼厂成本利润等的政府指导最高限价;2013年间调价周期有22个工作日缩短为10个工作日;2016年1月设立130美元/桶的价格上限,和40美元/桶的价格下限。随着国内炼油企业主体多元化以及流通体制不断完善,未来成品油价格市场化或仍将继续推进。

目前成品油定价机制存在的主要问题:一是调价时间的滞后性。尽管调价周期缩短,但当国际油价出现大幅波动是,国内油价变化比国际油价仍存在较高滞后,不仅无法反映实时市场状况,而且在接轨价格十分透明的情况下增加市场参与者的投机倾向,不利于维护正常的市场秩序。二是价格接轨的简单机械性。没有考虑到国内市场与国际市场在消费结构、消费习惯及消费季节等方面的差异,难以反映国内成品油市场的真实供求状况。三是成品油进出口未完全放开。尽管价格已接轨国际油价,但成品油进出口贸易壁垒仍会导致国内外价格联动差异。

期货市场则是一个公开集中竞价近似于完全竞争的市场,中国原油期货更直接反映国内市场供求关系,或可更好的作为成品油定价公式基准价格。若成品油期货上市,则可更直接的作为成品油价格指数,有利于炼厂进行风险管理与市场研判。

六、优化油品基础资源配置

商务部网站,截止至2017年年中,我国建成舟山、舟山扩建、镇海、大连、黄岛、独山子、兰州、天津、黄岛洞库共9个国家石油储备基地,及部分社会企业库容,储备原油3773万吨。按照2017年日均原油进口量115万吨/日计算,可用33天,远低于国际能源署IEA规定90天的战略石油储备能力安全线。

根据《国家石油储备中长期规划》,2020年以前目标形成相当于100天石油净进口量的储备总规模,分三期完成石油储备基地的硬件设施建设。通过国家战略储备、地方政府储备、国营油企储备、民营商业储备形成四级储备体系。中国原油期货保税交割业务可以进一步完善原油仓储结构,并推动保税区仓库、码头等设施建设,有利于基础设施优化配置及国家战略供应安全。

此外,原油期货作为首个国际化期货品种,将进一步推动其他品种国际化进程。2月7日大连商品交易所发布通知,向市场公开征求对铁矿石期货引入境外交易者相关规则修正案及草案的意见。共涉及14部规则修改,以便于境外交易者参与。

来源:中信期货研究资讯



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责任编辑: 张学坤

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