电力行业：电价改革助航经济转型

经济转型大背景下，电价改革将再度提速。我国经济依然处于复苏的大趋势中，尽管过程会有波动，并且已经到了必须转变经济增长方式的阶段。目前国家正在进行大规模落后产能淘汰，由于工业用电占全国用电约75%，我们认为通过电价的手段进行市场化淘汰，将会是长期的选择。2010年的通胀水平也将较为温和，在此环境下国家产业结构调整也将加快进行，包括电价在内的资源品价格改革也将配套推出，我们认为09年11月20日进行的结构化电价调整以及2010年上半年部分省份输配电价的进一步规范，为电价改革的进一步的深化奠定了基础。

目前电价改革进入关键时期。10年6月上旬，江苏、浙江、重庆输配电价格获批，开始大力推广直购电，这些举措符合我们在09年5月做出的判断。我们认为10年下半年有望在以下三方面有所突破：上网电价形成机制的进一步理顺、直购电试点进一步推广、更大范围厘清输配电价。中长期来看，直购电的大规模推广应该是大势所趋，电价形成过程中将越来越多加入需求方因素。在建设区域电力市场的基础上，有望最终形成合约为主、现货为辅、合理监管的电价形成机制。基于下半年可能的电价调整，我们建议关注涪陵电力、文山电力的交易性机会。

电价改革的深入，使得发电企业盈利驱动因素主要转向产能利用率，发电行业产能利用率将逐年回升。申万宏观预测2010、2011、2012年我国GDP增速分别为10.2%、9.6%、10.5%，结合经济结构转型的进度，我们预计10—12年发电量增速分别为13.3%、11.2%、12.1%，装机容量增速分别为8.2%、6.7%、6.1%，发电机组利用小时分别同比上升3%、3%、4%。

发电行业公用事业特征将日益显现，相对优势突出。当电价机制理顺后，电力行业盈利波动性显著降低，将逐步回归公用事业本色。因此，我们参考国际经验，通过分析8个国家的公用事业或电力指数，发现电力行业市场表现呈现出较为典型的“滞涨抗跌”特性，并且在电力体制市场化改革的过程中存在阶段性超额收益可能。

发电企业考核将逐步向EVA和市值管理方向发展，资产重组将加快，看好发电企业的相对优势。资本市场全流通时代逐步到来，我们认为发电企业的考核目标也将逐步向EVA和市值管理方向转移。根据电力行业的资产密集型的特性，资产重组仍将是做大市值的最有效途径，特别是在行业价格机制逐步理顺，盈利处于逐步回升的阶段，资产重组带来市值的增长更加显著。同时我们依然认为水电价格的逐步提升将是趋势，结合各企业水电装机和总市值情况，推荐长江电力、国电电力。而对于火电企业，我们更关注资产质量优良，未来价格机制理顺后，企业盈利能力可以明显回升，而目前总市值偏低的企业，推荐华能国际、深圳能源、粤电力。