陕西煤业(601225)：煤电双轮驱动Q3业绩修复 关注一体化及煤价弹性

事件：公司发布2025 年三季报。2025Q1-3，公司实现营业收入1180.8 亿元，同比-12.8%;实现归母净利润127.1 亿元，同比-27.2%;实现扣非后归母净利润114.9亿元，同比-31.9%。2025 年Q3，公司实现营业收入401.0 亿元，同比-10.0%，环比+6.0%;实现归母净利润50.7 亿元，同比-20.3%，环比+79.1%;实现扣非后归母净利润42.7 亿元，同比-17.3%，环比+59.9%。

前三季度量增本降，Q3 煤价回升带动公司业绩改善。产销量：2025Q1-3，公司实现煤炭产量13037 万吨，同比+2.0%，煤炭销量18920.1 万吨，同比+0.4%，其中自产煤销量11938 万吨，同比+1.8%，前三季度公司产销量同比提升。2025Q3，公司实现煤炭产量4297 万吨，环比-1.1%，同比+3.9%，实现自产煤销量3851 万吨，环比-3.5%，同比+2.7%，公司Q3 产销环比小幅下降，同比保持增长。价格：

2025Q1-3，公司实现吨煤收入540.2 元/吨，同比-13.0%，公司煤价下跌主因前三季度煤炭市场中枢价格下行，而第三季度行业煤价回升较为明显，秦皇岛港5500 大卡动力煤均价环比+6.5%，或带动公司Q3 煤炭售价上涨，考虑到长协煤履约比例同步改善，公司Q3 煤炭业务盈利或环比显著提升。成本：2025Q1-3，公司实现吨煤销售成本376.3 元/吨，同比-5.4%，公司成本保持稳定。

电力业务回升拉动业绩。2025Q1-3，公司电力业务实现发/售电量315.5/296.0 亿千瓦时，同比分别-2.8%/-2.0%，同比降幅较上半年分别缩窄9.0/9.4pct，其中2025Q3发/售电量137.8/129.8 亿千瓦时，环比分别+52.6%/+53.1%。三季度迎峰度夏，公司电力业务环比大幅回升，并显著缩窄全年发售电降幅。

出售信托产品增厚业绩，聚焦煤电主业提高业绩稳定性。2025Q1-3，公司实现投资净收益30.6 亿元，同比+30.5%，2025 年Q3，实现投资净收益17.9 亿元，环比+240.0%，公司投资净收益大幅提升，主因Q3 出售信托产品增加收益。截至2025年中，公司信托产品投资余额为7.57 亿元，经过Q3 出售，公司或已清退大分部信托产品，未来有望更加聚焦煤电主业，提高业绩稳定性。

盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为171.0/180.1/185.5亿元， 同比增速分别为-23.6%/+5.3%/+3.0% ， 当前股价对应的PE 分别为13.6/12.9/12.5 倍，若按照公司2024 年分红率58.5%进行计算，公司2025-2027年股息率分别为4.3%、4.5%、4.7%。公司优质丰富煤炭资源奠定行业龙头地位，成本优势突出，煤电一体化运营前景广阔，分红稳定，并有望在煤价修复过程中具备较大的业绩弹性，维持“买入”评级。

风险提示。煤炭价格超预期下跌，电价超预期下跌，新能源转型速度大幅加快。