思源电气(002028)：2025年业绩超预期 海外业务将持续注入增长动能

2025年业绩超预期

公司发布2025 年业绩快报，2025 年公司实现营收212.1 亿元，同比增长37%;实现归母净利润31.6 亿元，同比增长54%;实现扣非归母净利润29.6 亿元，同比增长58%。就2025Q4 来看，公司实现营收73.8 亿元，同比增长46%，环比增长38%;实现归母净利润9.7 亿元，同比增长74%，环比增长8%;实现扣非归母净利润9.2 亿元，同比增长95%，环比增长15%。

在美国供应高压变电站设备，盈利水平有望持续提升受美国电网扩容改造&AIDC 建设放量等需求驱动，美国高压设备供应紧张， 电力变压器PPI 指数持续上升。根据WoodMackenzie 报告，2025Q2 美国升压变压器、电力变压器交付周期已分别达到143 周、128 周。需求提升加之供给有限，我们预计海外大型变压器的供需格局持续偏紧。根据2025 年10 月24日发布的投资者关系活动记录表，公司在美国市场的主要产品为高压变电站设备。我们预计公司凭借国内完备的产业链和制造优势，有望在美国市场快速渗透，盈利能力具备快速提升动力。

国内电网景气持续，公司中标表现亮眼

国内持续加大电网相关投资，根据中国电力报公众号，“十五五”期间，国家电网公司固定资产投资预计达到4 万亿元，较“十四五”投资增长40%;此外，据南网50Hz 公众号，南方电网公司2026 年固定资产投资安排1800 亿元，连续五年创新高，年均增速达9.5%。公司近年网内中标表现亮眼，根据Data 电力公众号，2025 年国网输变电设备6 批中标结果中，上海思源高压开关有限公司750KV 组合电器是位列TOP 1的企业。我们认为，在国内电网投资的带动下，公司的国内业务也有望实现可观增长。

投资建议

在全球AIDC 快速发展&电网建设投资持续增长的驱动下，电力设备需求迎来景气周期。公司作为国内输变电设备龙头企业，国内外业务表现亮眼，后续业绩有望持续增厚。调整盈利预测， 我们将公司2025/2026 年收入预测由此前的187.7/230.7 亿元上调为212.1/ 268.3 亿元，新增2027 年收入预测350.0 亿元， 2025-2027 年收入分别同比增长37.2%/26.5%/30.5%;2025/2026 年归母净利润预测由此前的25.4/31.3 亿元上调为31.6/42.4 亿元，新增2027 年归母净利润预测为60.2 亿元，2025-2027 年归母净利润分别同比增长54.3%/34.2%/41.8%;EPS 分别为4.05/5.43/7.71 元，对应PE 分别为47X/35X/25X(以2026 年1 月27 日收盘价189.26 元计算)，维持“增持”评级。

风险提示

海外AIDC 建设不及预期、国际贸易政策风险、市场竞争加剧、原材料涨价等。