煤炭行业：上调电价利于煤价顺利传导

国家发改委昨日（5月30日）公告，自6月1日起，15个省市工商业、农业用电价格平均每千瓦时上调1.67分钱，但居民用电价不变。这是2009年11月来首次调升销售电价。这次电价调整只针对部分地区，发改委目前确定了山西、青海、甘肃、江西、海南、陕西、山东、湖南、重庆、安徽、河南、湖北、四川、河北、贵州15个省市的电价调整，上网电价平均调整2分钱左右，销售价格，平均每千瓦时1分67。其中，湖南、安徽、江西，上网电价和销售电价都是从6月1号执行。其余省市，上网电价是4月10号实施，销售电价从6月1号实施。

投资要点

1、上网电价、销售电价同时上调。从6月1日开始，山西、青海、甘肃等15 省市的电价将上调，上网电价平均2 分/千瓦时，其中调整幅度最大的山西，提价3.09分/千瓦时；调整幅度最小的贵州，提价1.24 分/千瓦时。上网电价调整后，销售电价随之上调1.67 分/千瓦时，山西最高，每度提价2.4分/千瓦时，涨幅最小为四川，每度涨价0.04 分/千瓦时。

2、上调电价是高通胀背景下的无奈之举。上调电价虽然不涉及居民用电，但是将大幅提高工业企业的用电成本，推高工业品价格，提高PPI 高企的压力，最终将传导至CPI。为解决眼前问题，保障夏季正常供电，提高电价一方面能够尽快提高电力企业的盈利能力，另一方面也能通过增加成本的方式压缩高耗能行业产量，降低工业用电需求，确保民用电。无疑，在我国仍然以投资拉动经济增长和滞胀的背景下，提高电价将影响经济增速。

3、上调电价有利于煤价的顺利传导。提高电价有利于缓解火电企业的资金压力，提高采购与发电的积极性，从而为煤价的向下游传导提供条件。随着电价的上调，煤电矛盾暂时有所缓和，我们预计电煤现货价格还将维持涨势，但是上涨空间有限。电煤合同价与现货之间的价差扩大，提高了2012 年合同煤上调的预期。

4、短期关注动力煤投资机会，中长期依然看好炼焦煤企业。煤炭行业基本面未发生根本变化，提高电价对缓解电荒的效果还有待观察，动力煤价格具有上涨动力，但是上涨空间谨慎乐观，炼焦煤短期难以提价。近期煤炭板块随大盘下跌，跌幅小于市场整体跌幅，显示出煤炭股扎实的业绩及相对低的估值对股价的支撑。我们认为经济走势不明朗、煤价上涨的传导受阻、以及收紧的货币政策难以转向等制约煤炭股上涨的因素依然存在。短期煤炭股具有估值修复的交易性投资机会，中期来看具有估值优势、业绩相对确定、成长性突出的企业可适当布局，如兖州煤业（600188）、山煤国际（600546）、中国神华（601088）、西山煤电（000983）等。

上网电价、销售电价同时上调

根据最新调价政策，从6月1日开始，山西、青海、甘肃等15 省市的电价将上调，上网电价平均2 分/千瓦时，其中调整幅度最大的山西，提价3.09 分/千瓦时；调整幅度最小的贵州，提价1.24 分/千瓦时。此次电价调整不涉及居民用电。

上网电价调整后，销售电价随之上调1.67 分/千瓦时，山西最高，每度提价2.4 分/千瓦时，涨幅最小为四川，每度涨价0.04 分/千瓦时。

上调电价是高通胀背景下的无奈之举

上调电价虽然不涉及居民用电，但是将大幅提高工业企业的用电成本，推高工业品价格，提高PPI 高企的压力，最终将传导至CPI 。在当前严峻的电荒面前，上调电价是无奈之举。炎夏来临之前，国内面临严峻的电荒，且有愈演愈烈之势。究其原因，需求侧，高耗能行业企业生产速度超预期，用电量大增，在夏季用电高峰期将与民争电，影响居民正常生活；供给侧，电煤供需紧张，价格连续上涨，是导致火电企业资金链紧张的重要原因之一，其采购原料煤的积极性受挫，正常发电能力受到影响。背后的深层次原因则是“计划电”与“市场煤”之间的矛盾在当前的集中体现。为解决眼前问题，保障夏季正常供电，提高电价一方面能够尽快提高电力企业的盈利能力，另一方面也能通过增加成本的方式压缩高耗能行业产量，降低工业用电需求，确保民用电。无疑，在我国仍然以投资拉动经济增长和滞胀的背景下，提高电价将影响经济增速。

上调电价有利于煤价的顺利传导

当前电煤需求旺盛，受到运输瓶颈的制约、各地加大煤炭行业资源整合等因素的影响，煤炭供给相对不足，动力煤价格上涨动力十足。但是受到下游企业成本承受能力有限的影响，煤价向下游传导的条件不足，可以说煤价上涨阻力重重。

一方面，提高电价有利于缓解火电企业的资金压力，提高采购与发电的积极性，从而为煤价的向下游传导提供条件。

另一方面，提高工业与商业用电，将显著提高企业尤其是高耗能企业的生产成本，加大终端产品提价的压力，同时加快企业去库存过程，提高存货周转率。

进入4 月份以来，秦皇岛港动力煤中转价格已经连续9 周上涨，单周涨幅5-10 元/吨，累计上涨40-60 元/吨，涨幅8%左右。随着电价的上调，煤电矛盾暂时有所缓和，我们预计电煤现货价格还将维持涨势，但是上涨空间有限。政策规定，电煤合同煤的价格维持2010 年水平，与现货之间的价差扩大，提高了2012 年合同煤上调的预期。

从中长期影响来看，下游高耗能行业将加快淘汰落后产能的进程，促进产业结构优化，提高行业集中度，对于煤炭的需求或将放缓，但这将是一个长期的过程。总体来看，“十二五”期间经济发展拉动煤炭需求刚性增长，煤炭价格维持高位，煤炭行业中长期发展前景依然看好。

投资策略：短期关注动力煤投资机会，中长期依然看好炼焦煤企业

煤炭行业基本面未发生根本变化，电荒在延续，提高电价对缓解电荒的效果还有待观察，煤炭需求依然旺盛，动力煤价格具有上涨动力，但是上涨空间谨慎乐观，炼焦煤短期难以提价。

近期煤炭板块随大盘下跌，跌幅小于市场整体跌幅，显示出煤炭股扎实的业绩及相对低的估值对股价的支撑。我们认为经济走势不明朗、煤价上涨的传导受阻、以及收紧的货币政策难以转向等制约煤炭股上涨的因素依然存在，短期煤炭股具有估值修复的交易性投资机会，中期来看基本面良好、业绩相对确定、成长性突出的企业可适当布局，如兖州煤业、山煤国际、中国神华、西山煤电等。

受到上网电价与销售电价上调的提振，相关地区煤炭企业将间接受益于需求旺盛和煤价上涨。其中山西地区电价上调幅度最大，地方煤炭企业受益；山东、安徽、湖南、河南、河北等地煤炭需求旺盛，煤价上涨动力足。短期建议关注具有相对估值优势的优质动力煤企业，如兖州煤业、山煤国际、中国神华、恒源煤电（600971）、国阳新能（600348）等。中期继续看好资源相对稀缺、业绩弹性大的焦煤类企业，如西山煤电、潞安环能（601699）、神火股份（000933）等。

1、兖州煤业：煤炭现货比例高，直接受益动力煤现货价格上涨

兖州煤业位于山东省，具有明显的区位优势。公司主产动力煤、炼焦配煤，其中本部生产动力煤、炼焦配煤，山西能化、鄂尔多斯（600295）能化、兖煤澳洲的莫拉本煤矿主产动力煤，其他煤矿主产炼焦配煤。公司本部每年约1000 万吨动力煤以合同煤形式销售，占公司煤炭全部销量的20% 左右，其他煤种均以现货价格销售，占比约80% 。未来随着在建煤矿的投产，现货煤占比还将进一步提高。动力煤现货价格看涨，公司将直接受益。

同时，公司未来产能扩张潜力巨大，公司规划2015 年煤炭产量将达到1.5 亿吨，是2010 年产量规模的3 倍，年均复合增长率25% 。公司将通过一系列的资源收购来保障公司的高成长。

预计2011-2013 年实现每股收益2.05 、2.23 、2.42 元/股，考虑到公司的产品结构及卓越的成长能力，维持公司“买入”评级。风险提示：货币紧缩政策出台，国际煤价超预期回落，澳洲征收碳税幅度超预期，汇兑损益，资源收购进展存在不确定性。

2、山煤国际：地销现货煤受益山西地区提高电价

公司前身是山西省煤炭进出口集团，2009 年底借壳中油化建实现煤炭开采及煤炭贸易业务上市。公司是山西省煤炭资源整合的七大主体之一，收购的煤炭资源将逐步注入上市公司。公司煤炭产品以地销为主，全部以现货形式销售，直接受益动力煤价格上涨预期。

公司具有高成长性、高盈利能力。公司依托本部，2011 年下半年预计完成非公开增发注入7 个煤矿和太行海运公司全部股权，未来几年注入的煤矿将逐步释放产能。另外集团还有5 个煤矿产能约500 万吨，待机注入。若考虑后续煤矿的资产注入和产能释放，公司煤炭产能预计可达到2240 万吨，较2010 年增长2.7 倍。公司本部的3 个煤矿毛利率在60% 以上，在行业居首，拟注入煤矿资产中有3 个矿为焦煤，盈利能力可期。预计2011-2013 年实现每股收益1.43 、2.07 、2.48 元/股，考虑到公司煤炭产品完全市场化、高成长、高盈利性，维持“买入”评级。风险提示：货币紧缩政策出台，煤炭现货价格下跌，在建煤矿进展存在不确定性，后续资产注入进展存在不确定性。