华电国际：电价上调有望改善盈利水平

预测12-13年EPS分别为0.13元和0.18元。考虑公司一季报盈利水平回升幅度将超越同行业水平，给予“推荐”的评级。

要点：

业绩低于预期：华电国际发布年报，2011年全年实现营业收入544亿，同比增长20%；实现归属上市公司股东的净利润为7919万，同比下降62%，扣非净利润-8654万；实现基本每股收益0.012元，略低于我们和市场预期的原因主要是公司财务费用超出预期。

发电、煤炭业务稳定增长：公司主营业务为火力发电、供热和煤炭销售。分业务看，2011 年公司发电量完成情况良好，达到1，508 亿千瓦时，同比增长15.7%；公司燃煤发电机组利用小时数完成5，494 小时，供电煤耗为316克/千瓦时。电力业务收入达到511亿，同比增长17%，符合预期。煤炭业务实现营收3.5亿，实现从无到有发展。供热业务实现营业收入27亿，同比大幅度增长62%.

煤价+高财务费用拖累盈利：11年公司电力毛利率为9.91%，同比增加了1.75个百分点，符合预期。供热业务毛利率为-8.6%，煤炭销售业务毛利率为14.2%；管理费用15.2 亿元，同比提高14.8个百分点，主要是新增合并单位及新机组投产所致，在合理的范围内；财务费用49.3 亿元，比去年上涨约49.8个百分点，主要是公司规模扩大，带息负债增长、国家提高贷款利率及新机组投产等影响。积极向上游扩张：公司大力发展煤炭产业，目前控参股煤矿企业共计16 家，累计拥有煤炭资源储量约20 亿吨，预计拥有产能约1，270万吨/年，此举使公司降低煤炭成本，抵抗煤价上涨的风险，大幅改善盈利能力。

电价上调有望大幅度改善12年盈利水平：公司11年两次上调电价，平均幅度分别为1.71分和2.68分。虽然12年公司仍面临脱硫、脱硝的环保压力和发电量增幅有限、地方政府煤矿准入门槛提高以及高负债率的影响，但是由于电价上调对盈利能力改善效果显著，公司煤炭产业也逐步初见成效，预计12年的盈利有望显著改善。

风险提示：银行贷款利率上调、煤价二季度大幅度回升。