电力行业11月月报:火电盈利将回落,制造业用电趋势值得关注

数据点评:10月份,电量同比增长17.1%,环比下降2.7%,符合预期。同比增速较9月增加5.6个百分点,主要源自电力需求稳定恢复和08年低基数因素。10月份,火电电量同比增长达21%,主要源自水电电量持续回落(同比下降4%),为火电腾出更多空间。分行业来看电力消费:10月份居民用电和第三产业用电季节性回落是全社会用电环比下降2.7%的主因。工业用电仍呈现环比上升态势:环比增加2.5%;值得注意的是:其中电力行业本身用电增加贡献3.5个百分点,而制造业用电下降带动工业用电环比减少0.9个百分点。

　　预计11月份电量同比增速达21%-24%。08年电量低基数主要体现在4季度(08年8月个别地区出现电量下滑,9月蔓延,10月恶化,11月是谷底,12月开始出现反弹);正常情况下,11月份电量与10月份基本持平,以此测算,11月份电量将同比提升21%-24%。若电量增速超出这一预测,则预示11月份的电量需求回升好于常规季节分布。

　　煤价季节性攀升是火电盈利回落的主因,无需过度担心上网电价调整。1)进入11月,在上网电价不变的情形下,全国多数省份点火价差均回落至09年初的水平。主要源自四季度是电煤消费旺季,煤价攀升。我们认为,这是火电商四季度利润率出现回落的主因,当前的盈利预测已考虑煤价季节性上涨因素。2)火电行业抗风险能力仍弱,普遍下调上网电价的可能性很低,结构性上网电价调整对火电行业盈利影响有限。2009年火电行业税前利润率约4%,仍处1999-2007年最低水平,火电行业不具备承担普遍下调电价的能力:平均下调0.01元/kwh或电煤价格提升30元/吨都将使全行业面临亏损风险。

　　投资建议:关注电煤谈判进程,短期股价缺乏催化剂。短期内,2010年电煤合同谈判将至,煤价上升的预期对火电发电商不利;长期内,仍建议投资者关注具备业绩持续增长能力的公司。

　　A股:我们审慎推荐顺序是:华能国际(600011.CH)、国电电力(600795.CH)、华电国际(600027.CH)、申能股份(600642.CH)。

　　H股:维持对于华能国际(902.HK)审慎推荐投资评级,12个月目标价6.0港币,对应10年动态P/E 10x。即使考虑上网电价结构性调整,保守测算,公司2010年EPS为RMB0.41元,当前股价对应2010年市盈率仅为11x;仍属行业偏低水平。

　　风险:短期煤价波动超出预期。中国国际金融有限公司