中国神华：现货煤价上涨贡献业绩增长

【内容摘要】

中国神华今日发布2010年一季报，其主要内容为：

一季度公司营业收入328.05亿元，营业成本165.02亿元，分别同比增长20.8%和24,.5%；净利润101.22元，同比增长17.03%；归属于母公司股东的净利润为87.26亿元，同比增长16.6%；实现基本每股收益0.439元，同比增长16.9%；扣除非经常性损益后的基本每股收益为0.439元，同比增长16.9%，扣除非经常性损益后全面摊薄净资产收益率达4.88%，同比增加0.05个百分点。

一季度公司商品煤产量5610万吨，同比增长8.3%；商品煤销量6510万吨，同比增长14.2%，其中出口390万吨，同比持平。

一季度公司总发电量323.9亿kwh，销售电量301.8亿kwh，分别同比大增53.0%和53.6%。

主要点评如下：

第一，1季度主营收入小幅增长，但毛利水平有所下降

一季度公司营业收入328.05亿元，营业成本165.02亿元，分别同比增长20.8%和24.5%；成本增速略大于收入增速，公司的毛利率水平较去年同期的53.4%下降至49.7%。

第二， 1季度公司煤炭产销量增长平稳，2010年内生性增长明确

公司商品煤产量达到 5610 万吨，同比增长8.3%，完成年度经营目标的24.5%；煤炭销售量达到6510万吨，同比增长14.2%，完成年度经营目标的23.9%。其中1月和3月的产量分别达到19.4万吨和19.0万吨，是历史上单月产量最高的两个月份(除去09年3月，由于公司该月销售结算量中包括部分2月的待结算销售量)，总体产销增长势头较为平稳。

2010年，公司产量增长明确，主要来自锦界矿，哈尔乌素矿，布尔台矿的增产。四个煤矿的设计年产量达到了6500万吨，2010年预计贡献产量增长2000万吨左右。

第三，综合售价小幅上涨，主要来源于国内现货煤价格的提升

公司1季度煤炭平均售价为412.1元/吨，较去年同期的396.8元/吨上涨3.86%。其中，国内销售现货煤价格上涨幅度为9.09%，合同煤和现货煤分别上涨1.30%和20.67%。

公司煤炭的国内销售以长约合同煤为主，09年公司现货煤销量占比从08年的20.5%提升至27.2%，1季度公司继续增加了现货煤销售比例，现货占国内销售总量的36.10%，高于去年1季度34.04%的水平，由于现货煤价格较合同煤综合价格高14.2%左右，整体盈利能力有所提升。

第四，自产煤吨煤成本上升19.1%，但期间费用率大幅下降

1、2010年一季度，公司煤炭分部自产煤业务单位生产成本为110.5元/吨，较2009年同期的92.8元/吨，增长19.1%，较2009年全年水平增长9.6%；分单项来看，主要增长来源于折旧摊销和其他成本两项，其中：

*折旧和摊销费用为21.7元/吨，同比增加4.2元/吨，主要由于部分矿井地质条件改变，公司增加了采掘设备技术改造，导致固定资产增加；

*其他成本为58.5元/吨，同比增长15.1元/吨，主要是环保支出与地方搬迁补偿费上涨8.7元/吨，洗选费用上涨6.4元/吨。

预计2010年公司的自产煤成本增长集中于三个方面：(1)高成本的哈尔乌素和布尔台矿将达产，拉高整体平均成本；(2)员工工资和原材料仍会出现小幅增长；(3)政策性成本将进一步上涨。公司09年的资源税为3.2元/吨，相当于商品煤价格的1%以下。

2、1季度公司的期间费用率同比环比均继续下降，1季度期间费用率仅为8.68%，在煤炭公司中处于较低的水平。

3、1季度公司资产减值损失和公允价值变动损失分别较去年下降了1.23亿元和2.08亿元，主要由于去年同期公司计提电厂“上大压小”固定资产和煤矿备品备件的减值，以及日元掉期合同的收益。

第五，明确的成长性 + 资产注入 + 综合价格上涨，维持“推荐”评级

我们认为：(1)公司成长性明确：在建矿哈尔乌素，布尔台，锦界和黄玉川有望贡献2000万吨增量，内蒙和陕西2亿吨新矿区，有望于2013年投产，五年翻番产量增长来源明确(2)集团资产注入预期：神华集团拥有西三局、蒙西、乌海等煤炭资产，煤炭可售储量约60亿吨，09年贡献产量约1亿万吨，其中焦煤产量约2000万吨；(3)10年综合煤价的上涨：由于公司盈利能力最好的现货煤和下水煤销售比例有望继续提高，综合售价有望提高到10%以上。

预计2010年-2012年EPS分别为1.860元，2.093元和2.263元，2010年PE为14.09倍，维持“推荐”评级。