大全能源(688303)：中国领先的硅料供应商

投资亮点

首次覆盖大全能源(688303)给予跑赢行业评级，目标价113.00元，理由如下：

海内外政策共振激发光伏潜在需求，硅料作为2021/22年产业链供需最紧子环节之一，景气周期有望拉长。国内来看，集中式&分布式政策多重利好，我们看好十四五光伏装机增速有望再上台阶;海外来看，我们看好平价时代，光伏电价止跌回升，组件价格需求弹性持续扩大。潜在需求旺盛背景下，我们预计2021/22年硅料供需或维持紧张，景气延续，2021/22年全行业硅料有效产出达48万吨/72万吨，硅料价格中枢落在不低于每千克160元/135元，显著高于2019/20年历史水平。

公司是多晶硅技术先行者，品质与研发能力领先。多晶硅纯度影响电池片效率，单晶硅片替代多晶成为主流需求。单晶硅片用料价格高于多晶硅片用料，直接决定了多晶硅企业的盈利能力。2020年，公司单晶硅片用料比例达到95.68%，位居行业第一梯队，且公司目前单晶硅片用料占比已经达到99%以上。此外，公司顺应光伏行业效率提升大趋势，积极布局N型技术和试料。公司重视专利保护，采用申请国家专利与签订保密协议双重保障，维护公司知识产权;重视人才保护，建立健全股权激励机制，充分调动员工积极性和创造性。

公司资源成本优势领先，有望保持一流的盈利能力。公司生产成本处行业第一梯队，通过技术改良与精细化管理提升原材料利用率，部分抵消原材料价格上涨。公司单体7万吨产能充分发挥集采优势，利用新疆区位优势，通过工业硅粉本地采购、低价能源供应、以及较低的人力和建设成本等保持领先。产能规模以及利用率提升，亦摊薄公司折旧和固定成本。

我们与市场的最大不同?我们对明年硅料价格持更乐观的预期。

潜在催化剂：硅料同行扩产进度慢于预期，供需紧张持续长于预期。

盈利预测与估值

我们预计公司2021-2023年EPS分别为3.39元、3.77元、3.80元，CAGR为2020-2023年91%，首次覆盖给与跑赢行业评级，基于2022年30x PE给与目标价113.0元，上行空间24.1%

风险

行业市场波动和多晶硅价格下跌的风险;供应商集中度较高和原材料价格波动的风险;技术路线颠覆和固定资产减值的风险。