长江电力(600900)：Q3来水波动电量暂承压 财务费用压降效果明显

事件

公司公布2025 年三季报。公司2025 年Q3 营业收入290.4 亿元，同比-7.9%;归母净利润151.4 亿元，同比-9.2%;前三季度归母净利润281.9 亿元，同比+0.6%。

Q3 来水波动电量略承压，蓄能顺利推进为今冬明春打基础①Q3 电量电价拆分：

电量方面，2025 年Q3，公司总发电量约1084.7 亿千瓦时，同比-5.84%。

其中葛洲坝/ 三峡/ 向家坝/ 溪洛渡/ 白鹤滩/ 乌东德发电量分别为64.56/357.76/109.34/194.02/212.14/146.89 亿千瓦时， 分别同比+19.46%/+10.66%/-10.97%/-17.03%/-13.21%/-15.38%。Q3 发电量同比负增长主要系Q3 来水波动所致(25 年前三季度乌东德/三峡水库来水总量分别同比偏枯6.04%和4.54%)，Q3 金沙江下游四座电站发电量同比均出现负增长。前三季度总发电量约2351.3 亿千瓦时，同比基本持平。

电价方面，Q3 营业收入降幅略大于电量降幅。我们粗略估计公司Q3 不含税电价约0.268 元/千瓦时，相较于去年同期降低约6 厘/千瓦时。

②Q4 蓄能顺利开展：

截至10 月24 日8 时，三峡水库水位达到175 米，顺利完成蓄水目标。目前三峡水库蓄能54.35 亿千瓦时，同比增加20 亿千瓦时，为今冬明春枯水期发电奠定了良好的基础。

财务费用、投资收益有效对冲来水波动

财务费用方面，2025 年Q3 公司财务费用同比减少约5.1 亿元，同比压降幅度约18.2%。前三季度公司财务费用累计压降约13 亿元。

投资收益方面，2025 年Q3 公司实现投资收益16.48 亿元，同比增加2.7亿元，同比增幅约20%。

长期利率持续低位背景下，红利属性价值凸显

公司承诺2026-2030 年每年按不低于当年归母净利润的70%进行现金分红。

2024 年公司实际分红金额达230.74 亿元，截至2025 年11 月3 日收盘，对应股息率约3.3%。截至11 月3 日，十年期国债收益率为1.81%，与长电股息率息差超过150bp+。在长期利率维持低位的背景下，公司的红利价值属性持续凸显。

盈利预测与估值

由于Q3 来水波动，略调整盈利预期，预计2025-2027 年公司可实现归母净利润331.2/352.5/365 亿元( 前值333.3/354.6/367.2 亿元)， 对应PE20.9/19.7/19x，维持“买入”评级。

风险提示：来水不及预期、用电需求下降、电价超预期波动、抽蓄电站建设进度不及预期等风险。