华能水电(600025)：单季电量加速增长 全年业绩展望积极

事件描述

公司发布2025 年发电量完成情况公告：公司2025 年完成发电量1269.32 亿千瓦时，同比增加13.32%，上网电量1258.58 亿千瓦时，同比增加13.36%。

事件评论

来水改善电量加速增长，单季业绩展望优异。2025 年澜沧江流域糯扎渡断面来水同比偏丰1.5 成，相较于前三季度糯扎渡断面来水同比偏丰0.9 成，四季度来水明显改善;叠加TB 水电站和硬梁包水电站全容量投产，2025 年公司完成水电发电量916.49 亿千瓦时，同比增加10.35%，其中单四季度公司完成水电发电量291.66 亿千瓦时，同比增加17.26%，在来水改善的带动下，单季发电量加速增长。新能源方面，在装机规模大幅提升的带动下，光伏电站四季度完成发电量14.33 亿千瓦时，同比增长41.32%;四季度祥云风电完成发电量0.67 亿千瓦时，同比减少31.63%。整体而言，公司四季度完成发电量306.66 亿千瓦时，同比增长18.01%，得益于电量的高速增长以及财务费用等成本费用的持续优化，即使考虑市场化电价存在一定压力，公司四季度预计仍将实现优异的业绩表现;全年来看，公司发电量同比增长13.32%，护航全年业绩展望积极。此外，四季度的丰沛来水有望保障流域各水库实现高位蓄能，为后续电量表现提供有力支撑。

独享澜沧江干流资源，水电滚动开发推进。2025 年，公司所属TB 电站及硬梁包水电站全容量投产;同时公司通过定向增发募集资金58.25 亿元，根据相关公告，除已投产的TB 电站外，本次募集资金还将用于投资建设澜沧江上游的RM 电站，随着RM 电站的建设投产公司水电装机规模将进一步扩张，同时RM 电站作为小湾电站以上唯一具有年调节性能的水库，投产后将显著提高澜沧江小湾电站以上梯级整体效益。当前，澜沧江上游部分水电项目仍处于开发初期阶段，公司作为澜沧江流域的开发主体，随着澜沧江上游的电站投资建设持续推进，将打开公司远期成长空间。

多元扩张，保障公司远期成长。除了水电的成长以外，公司还通过参控股的方式谋求新能源及火电项目的增量。“十四五”以来，公司坚持水电与新能源并重，积极推进“水风光一体化”可持续发展，2025 年上半年新能源装机已经增加至596 万千瓦，相较2024 年底增加226 万千瓦。此外根据公司此前公告，公司与华能国际成立合资公司开发雨汪二期煤电与新能源一体化项目，项目包含200 万千瓦煤电，并为项目配套一定新能源资源，公司将现金出资14.5 亿元，持股49%，一体化项目在“十五五”期间的投运也能通过投资收益的增长为公司的业绩增厚贡献力量。

投资建议与估值：根据最新经营数据，我们调整公司盈利预测，预计公司2025-2027 年对应EPS 分别为0.50 元、0.50 元和0.53 元，对应PE 分别为18.30 倍、18.13 倍和17.26 倍。维持“买入”评级。

风险提示

1、市场电价波动风险;

2、来水不及预期风险。