华电国际(600027)：售电业务盈利能力提升 减值扰动业绩

事件：公司发布2025 年年报。2025 年公司实现营收1260 亿元，同比下降10.95%;完成归母净利润60.7 亿元，同比增长1.39%。公司拟派发末期股息为每股人民币0.14 元(含税，下同)，全年合计每股派发现金红利人民币0.23 元，分红总额约26.71 亿元，占可供分配归母净利润的48.47%。

点评：

公司控股装机达78GW，26 年资本开支计划为190 亿元2025 年公司核准电力项目510 万千瓦、新开工332 万千瓦、投产271.92万千瓦、并购1,606 万千瓦。截至2025 年末，公司控股装机容量为7792万千瓦，其中燃煤5438 万千瓦，燃气2107 万千瓦，水电246 万千瓦，自用光伏1.3 万千瓦;主要已获核准及在建机组1082 万千瓦。资本支出方面，2025 年公司支出约109.88 亿元用于基建工程投资，约61.49 亿元用于一般技改、环保技改和小型基建投资，约4.23 亿元用于参股股权投资。公司计划2026 年将投入约190 亿元，同比提高8%。

火电转型进行时，煤电利用小时同比下降

2025 年公司完成发电量2,622.70 亿千瓦时，同比下降约7.15%;完成上网电量2,464.47 亿千瓦时，主要系新能源装机容量持续增加，煤电机组利用小时数同比下降294 小时。公司2025 年平均上网电价约为510.68 元/兆瓦时，同比下降约2.83%。在发电量减少、电价下降及煤炭贸易业务模式优化等影响下，公司实现营业收入约为1,260.13 亿元，同比下降10.95%。

售电业务盈利能力同比提升，毛利率提高2.7pct成本端，受益于煤价下行，2025 年公司完成入炉煤折标煤单价825.35 元/吨，同比下降15.18%;燃料成本为792.05 亿元，同比减少15.92%。公司售电业务盈利能力同比提升，2025 年实现毛利率13.22%，同比提高2.73个百分点。2025 年公司投资收益约31.53 亿元，同比减少12.91%，其中对华电新能权益法下确认的投资收益约20.79 亿元。此外，公司计提资产减值损失7.5 亿元。综合来看，2025 年公司完成归母净利润60.7 亿元，同比增长1.39%。

投资建议：考虑到电量情况、煤价走势等，下调2026-2027 年盈利预测，预计公司2026-2028 年归母净利润为51.8、57.6、62.4 亿元(2026-2027 年前值为73、75 亿元)，对应PE 10、9、8 倍，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济大幅下行的风险，煤炭价格大幅上升，电价下调的风险，下游需求低于预期，行业竞争过于激烈的风险，项目建设进度不及预期等