山煤国际(600546)2025年年报及2026年一季报点评：分红比例60% 26Q1销量显著恢复 业绩高增

事件：2026 年4 月23 日，公司发布2025 年年报和2026 年一季报。

2025 年盈利承压。2025 年，公司实现营业收入204.72 亿元，同比下降30.7%;归母净利润11.66 亿元，同比下降48.6%;扣非归母净利润12.53 亿元，同比下降48.7%。25Q4，公司实现营业收入62.32 亿元，同环比-18.0%/+8.8%;归母净利润1.20 亿元，同环比-35.6%/-69.3%;扣非归母净利润1.65 亿元，同环比-36.2%/-59.5%。

26Q1 盈利同比高增。2026 年一季度，公司实现营业收入49.68 亿元，同比增长30.0%;归母净利润4.29 亿元，同比增长68.1%;扣非归母净利润4.51 亿元，同比增长67.6%。

分红比例60.34%，股息率2.8%。2025 年度公司拟派发每股现金股利0.355 元(含税，下同)，合计派发现金红利7.04 亿元，分红比例60.34%，较2024 年持平，以2026 年4 月24 日股价计算，股息率2.8%。

2025 年自产煤产销同比增长，成本大幅下降，价格下滑致毛利率受损。2025 年，公司实现原煤产量3509.0 万吨，同比+6.4%;商品煤销量3917.8 万吨，同比-14.3%，其中自产煤销量2775.5 万吨，同比+3.8%;吨煤售价505.2 元/吨，同比-20.2%，其中自产煤售价525.9 元/吨，同比-18.6%;自产煤吨煤成本272.0元/吨，同比-11.7%;煤炭业务毛利率36.3%，同比+3.9pct，其中自产煤业务毛利率48.3%，同比-4.0pct。

26Q1 自产煤销量同比大增，价减成本增致毛利率小幅下滑。26Q1，公司实现原煤产量912.2 万吨，同比+0.4%;商品煤销量911.4 万吨，同比+41.6%，其中自产煤销量668.6 万吨，同比+51.4%;吨煤售价528.0 元/吨，同比-6.0%，其中自产煤售价556.8 元/吨，同比-6.3%;自产煤吨煤成本274.9 元/吨，同比+1.3%;煤炭业务毛利率40.4%，同比-0.2pct，其中自产煤业务毛利率50.6%，同比-3.7pct。2026 年，公司煤炭产量目标不低于3500 万吨。

26Q1 贸易煤量利齐升，毛利率同比抬升。1)2025 年：贸易煤销量1142.3 万吨，同比-39.9%;吨煤毛利12.8 元/吨，同比-33.1%;贸易煤毛利率2.8%，同比-0.3pct。2)26Q1：贸易煤销量242.8 万吨，同比+20.2%;吨煤毛利23.7 元/吨，同比+20.8%;贸易煤毛利率5.3%，同比+1.3pct。

投资建议：考虑煤价中枢上移，公司销量恢复，我们预计2026-2028 年公司归母净利润为25.22/27.22/29.13 亿元，折合EPS 分别为1.27/1.37/1.47 元/股，对应2026 年4 月24 日收盘价的PE 分别为10/9/9 倍。维持“推荐”评级。

风险提示：煤炭价格大幅下降;产量恢复不及预期。