南网储能(600995)：来水偏丰拉动业绩增长 抽蓄机组进入投产期

2025 年公司实现收入73.8 亿元，同比+19.5%;实现归母净利润16.9亿元，同比+49.9%。

机组投产+来水偏丰拉动2025 年公司收入同比+19.5%。2025 年，公司抽蓄收入45.3 亿元，同比+9.3%，主要是梅蓄一期现货市场收入增加以及梅蓄二期投产;调峰水电收入23.2 亿元，同比+42.2%，主要是来水较好，拉动水电电量同比+49.1%;2025 年新型储能收入3.6 亿元，同比+28.7%，主要是因为是新增投产云南丘北储能电站(装机容量200MW/400MWh)。

来水偏丰拉动2025 年公司毛利率提升，费用管控成效显著。2025年公司归母净利润同比+49.9%，净利率同比+5.0pct 至28.2%，一是毛利率同比+3.7pct，二是期间费用率同比-2.5pct。具体来看，2025年抽蓄/调峰水电/新型储能毛利率同比-0.4/+9.3/-0.2pct，水电毛利率提升，我们认为主要是因为来水同比偏丰。2025 年公司管理费用率同比-1.8pct，主要是公司落实稳增长提质增效工作措施取得成效;财务费用率同比-1.0pct，主要是公司利用低息债券等方式压降融资成本，利息支出同比下降。

“十五五”抽蓄机组、新型储能的投产有望拉动公司成长。根据公司投资者关系记录，“十五五”期间，公司将持续推动抽水蓄能和新型储能协同发展，力争“十五五”末抽水蓄能、新型储能装机分别达到2100 万千瓦、500 万千瓦左右。截至2025 年底，公司在建抽水蓄能电站8 座，总装机容量960 万千瓦。

盈利预测和投资评级：预计公司2026-2028 年营业收入分别为78.5/89.3/107.4 亿元，归母净利润分别为17.9/18.8/21.8 亿元，对应PE 分别为25/24/21 倍。抽蓄机组、新型储能的投产有望拉动公司成长，维持“买入”评级。

风险提示：政策变动风险;来水偏枯;容量电价下调;抽水蓄能、新型储能装机不及预期;电量电费收益不及预期;政策实施进度不及预期;现货市场收益不及预期