南网能源(003035)：依托南网优质资源 聚焦分布式赛道

投资要点：

南网旗下综合能源平台，“光伏+节能”助力实现“碳中和”。公司是南网旗下首家内部培育通过IPO 方式实现上市的主体，是全国领先的分布式光伏投资运营商、建筑节能以及照明节能服务商。公司业务可以分为三大板块：新能源、建筑与工业节能、城市节能环保。

其中新能源板块业务占比最高、发展速度最快。截至2020H1 公司在运工商业分布式装机698MW，农光互补装机320MW，合计达到1018MW，2020 年上半年上述业务贡献了营收的34%和毛利的68%。近年来公司业务处于快速扩张期，受益于此，公司预计2020年全年将实现营业收入19 亿元至22 亿元，同比增长25.96%至45.85%;预计实现扣非归母净利润3.6 亿元至3.9 亿元，同比增长55.41%至68.37%。

光伏赛道下分布式项目高回报率高壁垒;公司背靠南网深耕用户侧，具备极强的项目开发能力。在碳中和背景下光伏行业长坡厚雪属性显著，运营赛道有望孕育龙头公司。就中东部发达省份而言，土地资源稀缺，光伏产业的进一步发展有赖于屋顶分布式、农光互补、建筑一体化等多种形式的应用场景开发。工商业分布式及农光互补等领域后续发展空间较大。一般而言，采取“自发自用，余电上网”模式的工商业分布式项目回报率较高，同时开发壁垒也较高，主要是优质客户获取难度较大：1)屋顶条件好，项目体量大;2)自用电比例高;3)持续经营能力强。公司背靠南方电网同时机制较为市场化，客户开发能力较强。公司依托南网品牌以及对电力用户侧的深入理解，天然的在获取客户资源方面具备优势。同时，公司已建立市场化的运营管理机制，整体经营管理效率较高，可有效将资源优势转换为业绩回报。截止2020H1 公司光伏装机合计约1018MW，我们预计2020-2022年公司每年将新投产430、450、600MW的光伏装机，保持极强的成长性。

建筑节能和城市节能市场空间广阔，公司具备项目资质和信誉度多重优势。实现碳中和既要靠能源生产领域的清洁化，也依赖于开展节能措施降低能源消耗。公司目前同时开展工业节能、建筑节能和城市节能三项服务，是国内唯一同时具备工业节能领域5A 级证书、建筑节能领域5A 级证书、公共设施节能领域5A 级证书的公司。由于背靠南网，公司在客户层面信誉度较好，诸如医院、学校等下游客户对用能可靠性要求极高，公司在获取类似客户时具备较好优势。公司本次IPO 募投项目中包括8 亿元的建筑节能项目，拟使用募集资金3.42 亿，项目计划在2020-2022 年间陆续投产。

盈利预测与评级：我们预计公司2020-2022 年归母净利润分别为3.80、5.11、6.32 亿元，对应EPS 分别为0.10、0.13 和0.17 元，当前股价对应PE 分别为22、17、13 倍。相较于其他光伏运营商而言，分布式赛道更加具有壁垒且未来长期发展前景看好。我们同时积极看好公司其他节能业务的发展。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：光伏组件成本降幅不及预期，电价政策变动。