中国海油(600938)：油价韧性有望超预期 公司ALPHA属性突出且估值低位

事件

公司披露2022 年中报业绩预增公告，上半年业绩如期大增公司预计2022 年上半年归母净利润705-725 亿元，同比增长112-118%;预计实现扣非后归母净利润698-715 亿元，同比增长115-120%。其中预计22Q2 归母净利中枢为372 亿元，环比增长8.8%。

简评

国际油价高位叠加新开采项目落地，上半年业绩高增长公司上半年业绩高增主因在于油价大涨，同时产量持续提升。

2022 年上半年布伦特原油均价达108.1 美元/桶，同比大涨66%。

公司抓住有利的发展时机，在上半年实现多个油气开发项目投产：(1)海外圭亚那Liza 二期项目已于今年2 月提前安全投产，预计于年内达到高峰产量22 万桶油当量/天;(2)国内涠洲12-8油田东区开发项目于今年4 月投产，预计2022 年实现原油产量约4,700 桶/天，公司年内权益产能约2400 桶/天;(3)旅大5-2北油田一期项目和垦利6-1 油田4-1 区块开发项目于4 月投产，预计分别在2024 年和2022 年实现高峰产量8200 桶/天和4000桶/天。(4)海外巴西Mero 一期项目在5 月投产，原油总产能18万桶/天，公司权益产能约2 万桶/天。同时，公司继续保持成本优势，22Q1 桶油主要成本为30.6 美元/桶油当量，在国内仍处于领先地位。

原油大涨主因在于供应增量不足，预计未来油价仍有韧性今年6 月中旬以来，高通胀逼迫美联储连续加息的压力显著加大，同时市场开始交易全球经济尤其是欧美经济体进入衰退的风险。

原油受其金融属性影响短期价格回调幅度较大，布伦特原油期货一度从125 美元/桶回落至95 美元/桶。然而我们认为市场需要注意到，本轮能源大通胀的主因在于历史资本开支不足叠加能源转型预期限制了全球上游中长期增产的动机和能力。前期市场期待具备较强快速增产能力的美国页岩油大幅增产，但实际上前一轮　　油价暴跌下积累的债务风险和对未来能源转型的判断使得页岩油行业当前以保障现金流修复和加大股东回报为主要经营战略。据达拉斯联储的二季度能源行业调研，即便有较强扩产意愿的页岩油企业也受制于供应链问题、劳工问题等诸多制约。而OPEC 和俄罗斯等产油国以维持自身地缘利益为主，例如近期美国总统拜登首次访问沙特，但在原油方面仍未能达成直接有效的增产协议。就需求端而言，即使全球经济增速出现明显放缓，但由于原油现实供需仍然偏紧，同时库存仍处于低位，预计未来油价仍有较强韧性。若全球需求受冲击程度低于近期市场预期，油价可能出现大幅反弹，若下半年供应端再生变数甚至可能再创新高。

继续扩大资本支出和加大勘探力度，保障公司油气产量持续增长。

2022 年Q1 公司资本支出169 亿，同比增长5.6%。现有在建项目方面，国内海域的恩平15-1/10-2/15-2/20-4 油田群联合开发项目和印度尼西亚3M 项目均处于安装阶段。同时，国内海域的垦利6-1 油田10-1 北区块开发、垦利6-1 油田5-1、5-2、6-1 区块开发、渤中29-6 油田开发、锦州31-1 气田开发、东方1-1 气田东南区及乐东22-1 气田南块开发和国内陆上的神府南气田开发、临兴4/5 开发去开发和潘河薄煤层其开发等22 年新项目仍在有序建设中。海外圭亚那三期Payara 项目目前仍处于建造阶段，计划于2023 年底投产，高峰产量预计为22 万桶油当量/天。综合来看，公司未来油气产量成长动能充足。

除现有在建项目外，公司积极响应国家增储上产政策，持续勘探开发，成果丰硕2022 年Q1 公司共获得4 个新发现和13 口成功评价井。其中国内渤中26-6 和渤中19-2 项目均获重大突破，并有望成为中大型规模油田;海外圭亚那Stabroek 区块再获两个新发现：Fangtooth-1 井钻遇50 米油层，获得深层领域突破;Lau Lau-1 井钻遇96 米油气层，进一步托大了东南凝析油气区含油气范围。目前区块总可采资源量约110 亿桶油当量。未来公司将继续推进勘探开发工作，为产量稳步增长提供有力支撑。

盈利预测与估值：上调公司2022、2023、2024 年归母净利预测值为1361 亿元、1376 亿元、1402 亿元，EPS 分别为3.2 元、3.2 元、3.3 元，对应当前PE 分别为5.0X、4.9X、4.8X，维持“买入”评级。

风险提示：全球经济下滑，项目投建不及预期，国际油价大幅下跌。