晶科能源(688223)深度研究报告：多措并举助力盈利修复 N型量产静待王者归来

全球领先的一体化组件龙头，N 型新技术布局领先。公司是一体化光伏组件的领先企业，多年来出货量位居行业前列，龙头地位稳固。2022H1，公司组件出货18.21GW，全球组件出货排名第一。N 型新技术方面，公司TOPCon电池效率和量产进度均处于行业前列，2022 年预计将率先实现10GW 的TOPCon 组件出货，引领光伏行业N 型技术转型升级。海外布局方面，公司多国市占率领先，海外营收占比处于行业领先水平，目前东南亚已形成7GW 的一体化产能布局，有望享受海外市场更高的溢价及利润空间。

光伏装机规模高速增长，产业链利润向中下游转移，组件龙头将迎量利双升。

1)量：碳中和浪潮下，全球光伏装机保持高速增长，预计2022/2023 年，全球光伏新增装机将达到250/350GW，同比+47%/+40%。2)利：随着硅料供应紧张局势缓解，硅料降价将使得产业链利润向中下游重新分配。组件环节头部企业竞争力强，集中度呈上升趋势，一体化组件环节有望获取硅料降价释放的利润，或将迎来量利双升的局面。

多措并举助力盈利修复，业绩高弹性未来可期。1)补齐一体化电池产能短板：

回A 后融资渠道打开，公司将补齐电池产能短板，加强一体化成本优势，预计单瓦盈利可提升2-3 分/W。2)N 型技术率先大规模量产：公司引领N 型新技术布局，预计2022 年公司组件出货35-40GW，其中N 型出货预计10GW，公司作为先发企业有望在出货量及盈利上享受额外红利，我们预计公司TOPCon 放量带来单瓦盈利提升2-3 分/W。3)供应链管理优化：公司加强与产业上下游企业的合作关系，保障供应链的稳定，成本将进一步优化。4)回A 后融资成本降低，财务费用有望下降，改善公司盈利水平。

储能+BIPV 与组件形成协同，新战略抢滩分布式市场。公司依托组件业务的渠道及品牌影响力，横向布局多项协同性业务，有望为公司贡献新的利润增长点。随着“1+2+3+N”全场景全案战略的执行，公司凭借自身的品牌渠道优势以及完善的产品矩阵，可以一站式满足客户的多样化需求，进而获取更多的市场份额，打开公司新的成长空间。

投资建议：公司为光伏组件领先企业，中短期看有较强的盈利修复能力，同时考虑公司N 型新技术以及海外布局行业领先，未来业绩有望保持较高增速。

我们预计公司2022-2024 公司归母净利润分别为26.4/52.9/74.5 亿元，当前市值对应PE 分别为62/31/22 倍。参考可比公司估值，给予2023 年36x PE，对应目标价19.03 元，首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示：光伏需求不及预期、硅料产能释放不及预期、公司产能释放不及预期、竞争加剧风险、相关测算具有一定主观性等