中国神华(601088)：全球综合能源龙头企业 一体化运营助力业绩稳增长

投资要点

中国最大的综合性能源上市企业，实控人为中央国资委中国神华是国家能源投资集团控股的双股上市公司，为集团旗下煤炭生产销售、发电、运输、煤化工业务为一体的大型能源企业。2018 年神华集团和原国电集团的并购重组，加强了公司发电业务的营收能力，截至2022 年9 月，国家能源投资集团持有中国神华69.25%股权，实际控制人为中央国资委，2021 年公司煤炭业务和发电业务分别占收入比为74.45%和16.88%。

煤炭业务：煤炭储量大，生产销售能力强，业绩有望超预期增长拥有6 大矿区，地质条件好，开采成本低，核定产能占全国总产能的8%。公司的煤炭除去自有矿区生产的煤矿以外，还包括利用发达的铁路交通优势外购的煤炭，占煤炭总量的35%，从而满足下游产业链对于煤炭需求的增长。2021 年营收增长54.98%，按照目前市场对于能源紧需程度，2022 年业绩有望维持稳定增长。

运输业务：运输网络发达，收益于能源短缺，运力将进一步提升公司运输板块包含：9 条铁路运输线路，3 家港务公司，59 艘航运船舶，归母净利润贡献率排第二。2021 年由于国内能源紧缺，公司提高了铁路的周转率、港口的下水能力和船舶货运量、周转率。其中铁路运输的对运输板块利润贡献最大，其营收约占运输板块总营收的79%左右。

发电业务：一体化运营保证公司电厂煤炭供应，受益于电价政策改革，未来发电业务利润空间增大

公司包括：燃煤电厂、燃气电厂、水电厂，其中燃煤发电是公司的主要发电方式。电厂约83.8%的燃煤来自于公司内部供给，公司丰富的煤炭储量保证了内部电厂燃煤供应。此外，2021 年电价政策改革，将燃煤发电企业电价上下浮动调整为20%的限制，相比之前的闲置空间，扩大明显。同时由于公司市场交易电量占比高，未来发电板块业绩将有较高增长。

煤化工业务：进一步拓展公司煤炭转化业务，未来包头煤化工二期的开工将提高公司聚烯烃的产量

目前，公司煤化工项目主要是指包头煤化工一期，每年约生产60 万吨聚烯烃，且聚烯烃价格不受政策影响，未来随着煤化工二期的开工，公司煤化工产品将新增75 万吨聚烯烃，板块利润贡献将大幅上升。

盈利预测与估值

我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为748.56 亿元、793.41 亿元、834.67 亿元，同比分别增长48.91%、5.99%、5.20%。公司作为全国最大的能源企业，一体化运营的经营模式，煤炭储量和产量的逐步提高将给公司带来巨大的现金流，同时电价政策的改革给与发电业务更多的利润空间，首次覆盖给与“增持”评级。

风险提示

行政干预的不确定性;绿色能源的替代风险;新增产能不及预期;煤炭价格下跌风险。