国电电力(600795)：电价承压但成本改善 静待下游用电需求恢复

公司发布2024 年年度报告及2025 年一季度报告。2024 年公司实现营业收入1791.82 亿元，同比减少1.00%;实现归属于上市公司股东的净利润98.31 亿元，同比增长75.28%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润46.66亿元，同比下降4.20%。基本每股收益0.551 元/股，同比增长75.48%。

2025 年一季度，公司实现营业收入398.13 亿元，同比减少12.61%;归母净利润18.1 亿元，同比增长1.45%。公司完成发电量 1002.17 亿千瓦时，上网电量949.35 亿千瓦时，较上年同期分别下降 5.67%和 5.72%。一季度平均上网电价425.41 元/兆瓦时，同比减少30.17 元/兆瓦时，同比下降6.6%投资要点

火电：成本下降推动盈利修复，低碳转型持续推进。

成本方面，2024 年，受益于煤炭市场供需形势宽松，全年公司入炉标煤单价922.17 元/吨，同比下降12.79 元/吨，降幅1.37%;长协煤采购量1.76 亿吨，占比达94%。公司积极推进“三改联动”，2024 年供电煤耗为293.40 克/千瓦时，同比下降0.79 克/千瓦时。

电量方面，2024 年公司火电发电量3685.24 亿千瓦时，同比下降1.18%;火电利用小时5137 小时，同比下降26 小时。

价格方面，2024 年煤机平均上网电价457.52 元/兆瓦时，燃机平均上网电价860.83 元/兆瓦时。

利润方面，2024 年火电板块(含煤机、燃机)贡献归母净利润41.15 亿元，同比增长34.05%。

装机方面，截至2025 年3 月31 日，公司火电控股装机7562.90 万千瓦，相较2024 年末增加100 万千瓦，在建火电项目835 万千瓦。

2025 年一季度火电发电量779.92 亿千瓦时，同比减少9.34%。

水电：发电量修复，减值影响利润表现。

电量方面，2024 年，受益于来水同比增加，全年水电发电量594.68 亿千瓦时，同比增长7.93%，全年水电利用小时3978 小时，同比增加292 小时。

价格方面，2024 年平均上网电价240.59 元/兆瓦时。

利润方面，2024 年水电板块贡献归母净利润12.42 亿元，同比下降33.0%，主要由于对大兴川电站计提在建工程减值准备8.42 亿元。

装机方面，截至2025 年3 月31 日，公司水电控股装机1495.06 万千瓦，在建水电项目492.35 万千瓦，主要包括大渡河流域424 万千瓦。大渡河流域水电站2025 年计划投产136.50 万千瓦、2026 年计划投产215.50 万千瓦。

2025 年一季度，水电发电量71.90 亿千瓦时，同比下降6.95%。

新能源：装机规模持续扩大，电价下滑及减值影响利润。

电量方面，2024 年风电发电量201.75 亿千瓦时，同比增长7.01%;光伏发电量112.84 亿千瓦时，同比增长95.89%。受资源等因素影响，风电利用小时2122 小时，同比下降174 小时;光伏利用小时1061 小时，同比下降100 小时。

价格方面，2024 年风电平均上网电价474.20 元/兆瓦时，光伏平均上网电价408.22 元/兆瓦时。

利润方面，2024 年新能源板块(风电+光伏)贡献归母净利润13.80 亿元，同比下降21.1%。

装机方面，截至2025 年3 月31 日，风电控股装机991.18 万千瓦，光伏控股装机1590 万千瓦，相较于2024 年末，公司新能源控股装机容量增加369.14 万千瓦。

2025 年一季度，风电发电量57.15 亿千瓦时，同比增长11.23%;光伏发电量40.38 亿千瓦时，同比增长123.78%。

转让股权增厚收益，大幅提高归母净利。

公司于2024 年6 月30 日完成向国家能源集团西部能源投资有限公司转让国电建投内蒙古能源有限公司50%股权的交割。此次交易确认非流动性资产处置损益46.38 亿元，显著增厚了公司2024 年度的归属于上市公司股东的净利润。

盈利预测与估值

结合公司2024 年及2025 年一季度经营情况以及近期市场的情况，考虑旺季需求有望提振电力市场，由于2025 年一季度煤价有大幅度下跌，我们预计2025 年采购燃煤价格中枢同比下降约14%，由于煤价与电价有一定联动，假设公司全年平均上网电价下降9 元/兆瓦时左右，我们预测公司2025-2026 年归母净利润为75.04、84.19 亿元(前值 89.67/102.28 亿元)，新增2027 年归母净利润88.97 亿元，同比-23.67%、+12.19%、+5.68%。2025-2027 年每股收益分别为0.42、0.47、0.5 元。公司隶属国家能源集团，长协煤炭供应充足，整体盈利能力突出，业绩稳健，作为电力龙头企业，估值存在修复空间，维持“买入”评级。

风险提示

煤价上涨超预期、大渡河弃水改善不及预期、水光项目建设不及预期。