淮河能源(600575)：保底股息率5.2%的煤电一体化标的

近期煤价波动上行、各省正开展2026 年年度电力市场化交易工作，火电公司2026 年盈利预期不确定性较高，市场对相对稳健的高股息标的青睐度提升。我们看好淮河能源原因如下：1)公司承诺2025-27 年不低于75%分红比例且DPS 不低于0.19 元，最低DPS 对应保底股息率5.2%;2)煤价小幅上行阶段，煤电一体化公司燃煤成本上涨压力显著小于低比例长协煤的纯电力公司;3)集团优质资产注入有望提升公司资产规模和盈利能力。维持“买入”评级。

集团优质资产注入有望同时提升公司资产规模和盈利能力2025/4/17，公司以11.94 亿元受让国开基金持有的电力集团10.7%股权;2025/11/21，公司发股及现金购买淮南矿业集团持有电力集团89.3%股权的发股购买资产注册已获得证监会批复。按照电力集团2024 年财务数据测算，本次集团资产注入的PE/PB 为12.4/1.1x。截至2025 年9 月底，电力集团的在运权益煤电装机为8327MW，在运权益煤矿产能201.72 万吨/年，在建权益煤电装机为1680MW，若注入完成有望增厚公司在运权益煤电装机/煤矿年产能231/67%至11929MW/504.30 万吨。2023/2024 年，电力集团ROE(摊薄)为10.4/9.0%，高于公司的7.7/7.5%。

高比例长协煤保障下煤价上涨带来燃料成本增长压力相对小2025 年以来煤价呈现先降后升趋势，截至12/3，秦皇岛5500 大卡市场煤价自7 月上旬的620 元/吨上行至810 元/吨。淮河能源和电力集团背靠淮南矿业集团，除自有煤电一体化电厂外，其他控股燃煤电厂均获得高比例长协煤保障，在煤价波动上行阶段，燃料成本增长压力相对长协煤采购比例低的公司更小。

2025-27 年DPS 不低于0.19 元承诺对应保底股息率5.2%临近年底，各省正开展2026 年年度电力市场化交易工作，市场对2026 年年度长协电价较为担忧。公司和电力集团绝大多数煤电装机位于安徽省，2025 年安徽省年度长协电价同比下降2.35 分/千瓦时至约0.413 元/千瓦时，较安徽省燃煤基准电价溢价2.84 分/千瓦时。虽然安徽省2026 年年度电力市场化交易尚未完成，但公司2025/3/28 承诺2025-27 年不低于75%分红比例且DPS 不低于0.19 元，最低DPS 对应保底股息率5.2%(分母为12/3收盘价)，我们认为5.2%股息率在A 股吸引力高，保底DPS 承诺有望减轻市场基于盈利波动对股息率造成负面影响的担忧。

盈利预测与估值

我们维持对公司2025-27 年归母净利润预测8.75/8.92/9.08 亿元(由于公司发股及现金购买资产流程尚未全部完成，盈利预测暂不考虑本次资产注入);2025-27 年BPS 为3.17/3.40/3.64 元。可比煤电一体化公司2026E PB Wind一致预期均值1.47x，考虑公司分红水平相对较高，给予公司2026 年目标PB1.55x，目标价5.28 元(前值：5.11 元基于1.50x 2026E PE)，维持“买入”评级。

风险提示：上网电价低于预期，利用小时数低于预期，煤价高于预期。