宝丰能源(600989)：兼持矛盾 披荆斩棘

开辟现代煤化工的第二条破局之路

我国煤化工呈现两种截然不同的格局：华东/华南地区胜在良好市场经济环境，优秀煤化工企业通过深耕技术工艺和产业链一体化，已经走出现代煤化工的第一条成长路径;而西北/中部地区煤炭资源禀赋远优于东部，天然利于发展大规模、高单耗煤化工项目，只是在过去缺乏足够优秀的企业脱颖而出。而我们认为宝丰能源作为管理优异的民营煤化工企业，有望持续开启现代煤化工的第二条破局之路。

成本优势为盾：详细拆解宝丰的成本优势

依托优质煤炭资源建设煤化工基地本就是题中应有之义，在宁夏、内蒙布局的宝丰能源，天然在成本端就拥有比东部企业更高的上限;而相对于中煤、神华等在中西部的煤化基地，宝丰又以其他环节的优异成本控制力取胜。本节中我们立足于煤制烯烃业务，详细拆解宝丰能源在成本端的核心优势来源。

产能放大为矛：宁夏三期和内蒙项目提供强劲未来增长公司优异的成本竞争力已经建立，而核心产品聚烯烃的市场空间又足够巨大。继续放大聚烯烃产能就是公司当下获取持续增长的有效战略。内蒙鄂尔多斯是承接公司大规模产能扩张规划的最优选择，除全面继承公司当前的成本优势，内蒙古项目还有望大幅压低煤炭原料成本，更进一步提升单位经济效益。

聚烯烃行业展望

在可预见的未来，原油价格仍将是聚烯烃价格的最重要决定因素。当前原油价格走出深度谷底，伴随全球经济复苏、下游需求持续回暖，原油向上弹性仍大，为聚烯烃价格提供关键支撑;从供需来看，预计2021-2024 年全球聚烯烃供需增长大致匹配，并不会严重压制聚烯烃价格。

盈利预测

我们预测公司2020、2021、2022 归母净利润分别为47.97 亿、59.14亿、77.43 亿元，对应 PE 22X、18X、14X。另外，我们估算布油在50 美元/桶，公司当前产能规划全部落地后年化业绩有望达到200 亿以上，并进行了公司业绩对原油价格的敏感性分析。

风险提示

国际油价大幅波动;内蒙生产基地项目及宁夏三期项目建设不及预期