龙源电力(001289)：业绩风险出清 现金流大幅增厚保障装机潜力

事件：龙源电力发布2022年报，公司全年实现营业收入398.63亿元，同比-0.07%，归母净利润51.12 亿元，同比-31.14%，扣非归母净利润57.45 亿元，同比-19.54%。

公司全年完成发电量706.33 亿度，同比+11.6%，其中风电583.08 亿度，同比+13.7%。

截至2022 年底，公司控股装机容量为31.11GW，其中风电26.19GW，占比84.2%，火电1.875GW，其他可再生能源装机3.041GW。结合经营数据，我们点评如下：

超预期计提减值影响短期业绩，补贴回款加速大幅增厚现金流。2022 年公司新增自建及并购机组规模4.40GW，其中风电2.52GW、光伏1.89GW，装机扩张带来成本提高，而市场交易及平价项目规模增加拉低风电平均上网电价(同比-0.013 元/度)、叠加风速下降导致风电利用小时减少(同比-70 小时)，新能源业务营收增速低于成本增速9.84pct;综合火电利润总额同比+4.08%，公司整体毛利率小幅同比-0.44pct。此外，由于公司“上大压小”专项计划拆除部分陆风老机组，以及乌克兰项目受俄乌冲突影响减值约6.72 亿，2022 年共计提资产减值20.03 亿元，较上年2.56 亿元大幅增加，致使新能源业务利润总额同比-25.29%，公司净利率同比-4.23pct，短期内公司业绩水平承压。现金流显著修复为本期重要看点，得益于2022 年大量可再生能源补贴回款，公司期末现金余额大幅修复至183.39 亿元，现金净增加额同比+954.06%，经营性现金流达296.6 亿元，同比+63.39%。

资源储备充足，装机增长潜力持续。2022 年公司新增资源储备62GW(风电25.63GW、光伏36.37GW)，同比+9.8%，全年取得开发指标超18.37GW(风电4.67GW、光伏13.70GW)，同时中标海上绿电项目2.1GW，资源获取优势持续彰显;考虑到公司现金流已大幅增厚，“十四五”项目扩张有望进一步加快。

盈利预测：维持“增持”评级。进入平价时代，资源拓展能力为绿电运营商的核心竞争力，公司背靠国家能源集团，具备持续稳定的新能源项目资源获取能力，叠加当前现金流大幅修复，我们认为年内减值带来的业绩短期下滑难以掩盖其长期资产扩张路径。基于此，我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为84.68、97.08、109.14 亿元，分别同比65.6%、14.6%、12.4%，对应3 月30 日收盘价PE 估值分别为17.3x、15.1x、13.4x。

风险提示：原材料价格上行增加风机与光伏组件成本、市场化交易导致电价波动风险、宏观经济风险。