明阳智能(601615)：“能动”文化引领 长期成长可期

平安观点：

海上风机：竞争优势稳固，前瞻布局赢未来。海上风电成长性突出，预计2023-2025 年国内海上风电新增装机复合增速有望超过50%;公司在海上风机领域已经形成了较明显的竞争优势，2022 年以来，在国内已经披露海上风机中标情况的海风项目中，公司市场份额约37%，明显领先主要竞争对手;基于区位优势、半直驱技术优势等核心竞争力，公司有望保持当前竞争优势。国内海上风机企业相对海外竞争对手具有越来越突出的成本优势，公司已经在意大利、日本、越南、英国、韩国等市场获得海上风机订单，同时积极布局巴西、菲律宾等市场，未来公司在海上风机出口方面有望实现更大的突破。

新能源电站业务：可持续性无忧，利润贡献有望再上台阶。近年，头部风机企业已经跻身主流的风电场运营企业，背后重要的支撑逻辑是投资换资源;公司依靠较强的产业投资能力、积极的营销策略、创新性的运营模式在前端项目资源获取方面具有较强的竞争力。考虑国内风电新增装机规模仍将持续成长，由于公司在获取项目方面的竞争力持续提升，公司的风电场建成规模大概率也将持续增长。截至2023 年上半年，公司持有运营的新能源电站规模1.67GW，另有4.02GW 在建，公司采用滚动开发的模式，每年出售一部分电站并快速回收资金，预计未来新能源电站业务利润贡献的规模有望大幅提升。

“能动”文化有望驱动公司长期成长。从2006 年公司前身明阳风电成立到公司成长为国内海上风机龙头和主流的新能源电站开发运营企业，公司展现出高度的主观能动性和追求卓越的进取精神，积淀为能动不息的企业文化。我们认为，“能动”文化是公司过去发展壮大的基石，也是未来长期成长的核心驱动力和重要保障。目前，公司积极推进异质结、钙钛矿等新兴业务，已经形成吉瓦级的异质结电池产能，在50*50mm 尺寸基板上制备的反式结构钙钛矿太阳能电池转换效率达24.12%;考虑“能动”文化所延伸的富含创新精神、坚韧与灵活性兼备、善于积聚和培育人才等特质，公司新兴业务值得期待，有望构建起未来新的成长曲线。

盈利预测与投资建议。维持公司盈利预测，预计2023-2025 年归母净利润40.57、55.35、73.13 亿元，对应的动态PE 分别为8.2、6.0、4.5 倍。考虑公司的核心竞争力和长期成长性，维持公司“推荐”评级。

风险提示。国内海上风电发展受军事、用海等多方面影响，存在阶段性需求不及预期风险;海上风机竞争形势恶化导致公司市占份额、盈利水平不及预期的风险;海外贸易保护加剧和公司出口业务不及预期的风险;公司异质结、钙钛矿等新兴业务发展不及预期风险。