华能国际(600011)：光伏量增缓解风电压力 火电护航单季业绩增长

事件描述

公司发布2025 年一季报：2025 年一季度公司实现营业收入603.35 亿元，同比减少7.70%;实现归母净利润49.73 亿元，同比增长8.19%。

事件评论

火电量价承压，成本优化主导业绩。一季度全国电力供需形势宽松，同时受新能源装机规模持续扩张影响，公司煤电机组装机份额有所下降，因此，公司一季度煤电机组完成上网电量829.37 亿千瓦时，同比减少10.11%。其中，公司煤电装机规模较大的山东、江苏两省上网电量同比下降19.32%、25.48%。此外，公司燃机一季度完成上网电量76.01 亿千瓦时，同比增长6.24%。电价方面，一季度公司境内电厂平均上网电价为488.19 元/兆瓦时，同比仅降低9.78 元/兆瓦时，在多个省份年度长协电价有较大幅度调整的背景下，公司电价相对坚挺的主要原因或系燃机、风电等高电价电量占比提升的结构性影响，煤电电价降幅或大于整体，但预期也相对偏强。整体来看，在电量、电价均同比下降的影响下，火电业务营收有所承压。成本方面，一季度煤价延续快速回落趋势，一季度秦皇岛Q5500动力末煤平仓价均价为721.22 元/吨，同比降低180.52 元/吨。由于煤价降幅较大，成本端回落主导火电业务业绩，一季度公司煤机利润总额39.82 亿元，同比增长40.96%;煤机度电利润总额达到0.048 元/千瓦时，同比增长0.017 元/千瓦时;燃机利润总额7.53 亿元，同比增长40.58%，燃机度电利润总额为0.099 元/千瓦时，同比增长0.024 元/千瓦时。

电价调整限制绿电表现，单季业绩稳健增长。2025 年一季度，公司新增风电装机90.37万千瓦，新增光伏装机153.17 万千瓦，预计截至一季度末公司新能源总装机将达到4038万千瓦，同比增长33.64%。在新能源装机持续扩张的拉动下，公司一季度风电完成上网电量109.12 亿千瓦时，同比增长8.81%;光伏完成上网电量48.71 亿千瓦时，同比增长51.21%。但或受市场化电价以及风电利用小时数下降影响，风电利润总额为22.52 亿元，同比下降6.7%，度电利润0.206 元/千瓦时，同比下降0.034 元/千瓦时;光伏利润总额为5.64 亿元，同比增长52.59%，度电利润0.116 元/千瓦时，同比微增0.001 元/千瓦时，新能源板块经营业绩基本维持平稳。此外，一季度公司全资拥有的新加坡大士能源有限公司发电量市场占有率为18.7%，同比下降3 个百分点，一季度海外业务预计贡献业绩将有所下降。由于对外参股公司也同样以火电为主，因此一季度公司投资收益达到5.25 亿元，同比增长37.63%。不过由于公司火电板块权益比例低于新能源分部权益比例，因此火电业务经营业绩的修复拉动一季度净利润同比增长19.22%，但拉动归母净利润达到49.73 亿元，同比增长8.19%。

投资建议：根据最新财务数据，我们预计公司2025-2027 年公司EPS 分别为0.74 元、0.81 元和0.89 元，对应PE 分别为9.86 倍、9.01 倍和8.12 倍。维持公司“买入”评级。

风险提示

1、电力供需存在恶化风险;

2、煤炭价格出现非季节性风险。