平高电气(600312)：高压环节盈利能力持续提升 配网&国际业务略承压

4 月20 日，公司披露2025 年年报，2025 年实现营收125.2亿元，同比+0.9%;实现归母净利润11.2 亿元，同比+9.4%;毛利率23.9%，同比+1.6pct;其中Q4 实现营收40.2 亿元，同比-9.6%，归母净利润1.4 亿元，同比-17.2%，毛利率21.5%，同比+2.5pct。

公司预计2026 年实现营收126-136 亿元。

经营分析

高压开关交付节奏后移，盈利能力持续提升。

高压板块2025 年营收77 亿元，同比+0.6%，主要系确认成都东扩建等11 间隔1100 千伏GIS 以及宁夏天都山等重点项目收入，我们预计整体交付节奏有所后移，毛利率提升至27.8%，同比+2.1pct，主要由于公司持续开展精益生产和提质增效工作。

“十五五”电网投资维持高景气，优质订单有望持续增长。

国网规划“十五五”投资达4 万亿元，较“十四五”增长40%，南网公布2026 年固定资产投资安排1800 亿元，连续五年创新高，在算电协同背景下，我们认为特高压、主干网仍是建设的重点，公司作为高压开关龙头有望持续受益，看好公司优质订单占比提升持续增厚公司业绩。

配网盈利承压，运维检修收入基本持平，国际业务持续承压。

1)配网：25 年营收33 亿元，同比+0.7%，毛利率15.5%，同比-0.5pct，主要系配网集采影响;2)运维检修：25 年营收11.7 亿元，同比+0.8%，毛利率28.9%，同比+3.7pct，主要系公司强化业务拓展，检修和备品备件规模增加;3)国际业务：25 年营收2.6亿元，同比+26.3%，毛利率-24.4%，主要受国际政治经济形势和存量项目推进不及预期影响，造成人力、施工、管理等成本增加。公司持续向高附加值单机出口的战略转型，为未来盈利改善和长期增长打开了新空间。

盈利预测、估值与评级

公司持续提质增效，作为开关领域绝对龙头充分受益国内主网加速扩容、配网景气度上行、海外电网投资提速，我们预计26-28 年公司实现营收134.4/147.6/160.8 亿元，同比+7%/+10%/+9%，归母净利润13.0/14.6/16.4 亿元，同比+16%/+12%/+13%，当前股价对应PE 分别为22/19/17 倍，给予“增持”评级。

风险提示

电网投资/特高压建设/海外拓展不及预期、行业竞争加剧风险。