中国神华(601088)：关注长协挂钩指数调整 高利润下高股息可期

事件描述

公司发布2022 年三季报：报告期内公司实现营业收入2504.89 亿元，同比增长7.49%;实现归母净利润591.31 亿元，同比增长45.04%;扣非后归母净利润584.07 亿元，同比增长44.60%;基本每股收益2.98 元/股，加权平均净资产收益率15.43%，同比增加4.22 个百分点。三季报单季营业收入849.10 亿元，同比增长-4.67%;归母净利润179.87 亿元，同比增长22%;扣非后归母净利润178.97 亿元，同比增长20.87%。

事件点评

全产业链经营稳健，煤价上涨毛利率提升。根据公司公告，公司Q1-3实现商品煤产量235.4 百万吨，同比增长5%;自产煤销量237.2 百万吨，同比增长3.9%;外购煤销量72 百万吨，同比减少46%;发电量142.37 十亿千瓦时，同比增长15.7%，售电量同比增长16%;煤化工销售量和同比基本持平。公司煤炭主要通过长协销售，占比85.7%，年度长协均价516 元/吨，同比上涨19.2%;月度长协均价820 元/吨，同比上涨20.8%。截止报告期末，公司煤炭业务综合毛利率36.5%，同比提高11.4 个百分点;电力板块综合毛利率17.6%，同比增长2.7 个百分点;运输和煤化工毛利有所下降，但占比较小。公司Q3 综合毛利率40.05%，比年初提高7.22 个百分点。由于煤炭长协价格稳定性较强，公司全产业链经营相对稳健，盈利持续能力强。

Q3 业绩增速季节性回落，预计Q4 煤价回升，业绩有保障。公司Q3 营收增速-4.67%，归母净利润增速环比Q2 下滑31 个百分点。我们认为一方面是因为去年三季度煤价已上涨导致基数较高，另一方面，三季度疫情反复影响下游需求不足，公司商品煤销量有所回落。展望四季度，随着长协基准价格指数上涨，长协月度价格大概率向上调整，公司Q4 煤价有望提高，下游随着稳经济实施，需求有望反弹，我们预计公司Q4 业绩有保障，全年业绩高增长确定性较强。

公司资本开支空间不大，高利润保障下分红可期。根据公司公告，截止Q2 公司在建工程283.93 亿元，同比2021 年下降25.87%，公司近年来资本开支不大。公司2021 年股息率8.65%，煤炭开采洗选板块排名第三，未来在煤价维持相对高位，公司高利润延续，公司有望继续提高分红率，长期投资价值明显。

投资建议

根据10 月28 日数据，国煤下水煤价格指数(NCEI)环比上周上涨25元，达到799 元/吨，涨幅3.23%，时隔8 个月后大幅向上调整;同时，CCTD　　秦皇岛动力煤指数也上涨2.54%;根据长协定价和调价机制(长协价=675*0.5+(CCTD+NCEI+BSPI)*0.3/3)，预计11 月长协指导价格可能上调8 元/吨左右，由于公司长协煤占比较高，或将受益。预计公司2022-2024 年EPS 分别为3.92\4.00\4.04 元，对应公司10 月28 日收盘价29.36 元，2022-2024年PE 分别为7.5\7.3\7.3 倍，首次覆盖，给予“增持-A”投资评级。

风险提示

宏观经济增速不及预期风险;煤炭价格超预期下行风险;安生产生风险;产能核增不及预期风险等。