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中煤能源(601898):煤炭内生外延成长不停 高比例长协保障盈利稳定

2024-08-21 08:54:56 民生证券股份有限公司   作者: 研究员:周泰/李航/王姗姗/卢佳琪  

煤炭内生外延成长不停,高比例长协保障盈利稳定。1)内生:公司资源量266.48 亿吨、可采储量138.71 亿吨,平均可采年限57 年以上,储量非常丰富,且储产规模均位居上市公司前三。截至2023 年末,公司拥有在产和在建煤矿23对,核定和权益产能分别为16969 和14877 万吨/年,其中,在建矿井2 座,分别是新疆的苇子沟煤矿和山西的里必煤矿,将于2025 年竣工,涉及核定和权益产能为640 和324 万吨/年。此外,公司参股煤矿涉及权益产能1359 万吨/年,2023 年相关子公司的投资收益合计25.27 亿元,占利润总额的比重为7.65%。

2)外延:背靠中煤集团,其2023 年产量2.69 亿吨,位列国内第四。2021 年3 月,集团承诺,在2028 年5 月11 日前,将存在同业竞争的资源发展公司(中煤集团持股100%)和华昱公司(中煤集团持股60%)的股权注入中煤能源,即可注入煤矿数量共14 对,中煤集团持有其权益产能1831 万吨/年。3)盈利:

公司动力煤长协占比80%以上,稳定性十足。焦煤毛利率高达78.16%,是A 股毛利率最高的焦煤公司。

煤化工在产规模高,在建潜力足,自有煤源保障下盈利稳定性优异。能源安全战略下,政府扶持行业有序扩张,现代煤化工得到高速发展,2014~2023 年,煤制烯烃产能的CAGR 高达12.6%,该路线产能比重提升了10pct 以上。公司拥有焦炭/聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵权益产能176/274/175/145/40 万吨/年,同时,在建的榆林煤炭深加工项目拥有高密度聚乙烯和聚丙烯产能35 和55 万吨/年,预计2026 年中交及试车投产;另外,公司和控股股东中煤集团均在大力投资煤化工项目,公司煤化工潜力空间巨大。盈利能力上,一方面,我们测算得到,独立煤矿保供电厂的模式吨煤毛利约130 元/吨、投资毛利回报率约50.1%,而煤化一体的模式吨煤毛利约868 元/吨、投资毛利回报率约50.8%,相比保供电厂,煤化一体投资毛利回报率(ROE 的替代指标)基本相等的同时、吨毛利大幅增厚;另一方面,公司自产煤地区分布广泛、产量规模高,可保障自有煤化工的发展运营,盈利稳定性显著优于独立煤化工。

在建煤化工全面升级,投产效益有望大幅提高,估值存在提升空间。公司新建项目单吨投资和单吨煤耗相比榆林烯烃一期项目大幅下降24.8%和46.8%,项目投产后聚烯烃单吨毛利和毛利率或将达到1854 元/吨和26.8%,远高于原来532 元/吨的单吨毛利和7.7%的毛利率,项目投产后增量毛利或达到近17 亿元,是原来公司合计120 万吨/年聚烯烃产能的盈利情况的2 倍以上。过去公司的煤化工盈利较弱主因过去的投资水平较高,但随着公司新项目单位投资额的下降,其盈利能力并不弱于独立煤化工,无论是对标可比公司还是从盈利能力上看,我们认为,煤化一体的优势都有望提高公司估值。

投资建议:公司煤炭主业具备内部和外部的延展性,叠加高长协特点保障盈利稳步提升;且煤化一体的协同模式有助于提高估值。我们预计2024~2026 年公司将实现归母净利润190.71/200.91/214.98 亿元, 对应EPS 分别为1.44/1.52/1.62 元/股,对应2024 年8 月19 日收盘价的PE 分别为9/9/8 倍,维持“推荐”评级。

风险提示:煤炭、煤化工产品价格大幅下滑;煤矿投产进度不及预期;计提大额减值。




责任编辑: 张磊

标签:中煤能源